De Vodafone a Telefónica: las quinielas de Citi para las fusiones de telecos en España

"A menudo hay más humo que fuego con las telecos europeas, pero la sensación con España es distinta". Así empieza el último informe del banco de inversión Citi, enfocado concretamente en los encajes de negocio de las operadoras españolas. En uno de los mercados más complicados del Viejo Continente, el comienzo de año ha llegado con ansias renovadas de consolidación. La gran disruptora del sector, MásMóvil, ya ha entablado contacto con Vodafone u Orange para valorar las opciones, aunque las dudas sobre la posición del regulador de anticompetencia siguen sobrevolando las perspectivas de futuro.

Mientras tanto, el mercado hace sus apuestas. Tras la opa de un consorcio de fondos de 'private equity', MásMóvil ya no cotiza; pero las que sí que continúan en bolsa han estado disfrutando del ruido de M&A: en lo que va de 2022, Telefónica gana un 13%, Orange un 17% y Vodafone un 19,3%. No en vano, los que se queden fuera de un potencial baile de fusiones también disfrutarían de un sector más consolidado y, por ende, menor erosión de los precios. Eso, si la Comisión Europea no se decanta por imponer 'remedies' que vuelvan a dejar el mercado como está (con tres grandes operadores y un cuarto más pequeño y agresivo).

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En su informe, los analistas de Citi hacen mención de las recientes informaciones de El Confidencial sobre la contratación de asesores por parte de Vodafone. Esto les hace entender que "un acuerdo es inminente". "Esperamos desarrollos en las próximas semanas y meses debido a la urgencia expresada por Vodafone y Orange en sus últimas presentaciones de resultados, así como la necesidad de Vodafone de abordar las percepciones de los inversores tras el rechazo de la oferta de Iliad por Vodafone Italia", zanjan. En este ámbito, los analistas ven a Vodafone como favorita en el matrimonio con MásMóvil y avisan de que cualquier acuerdo sería revisado por las autoridades 'antitrust' (aunque, al mismo tiempo, muestran optimismo sobre este factor).

El equipo del banco estadounidense trabaja con tres escenarios que pasan, o bien por Vodafone como vendedor, o bien con Orange como comprador. En ambos casos, también existe la opción de una 'joint venture'. Según explican, la combinación con el potencial más prometedor en términos de sinergias es la de Vodafone con MásMóvil debido al "ahorro relativamente predecible en 'roaming' móvil, las inversiones en red de móvil y los costes operativos". Para los analistas, la clave es que la operación cuente con MásMóvil, ya que este operador no tiene los activos para ser un jugador totalmente desarrollado en 5G en el medio y largo plazo.

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Según perciben desde la entidad, el movimiento de la operadora francesa sería, en todo caso, para no perder ingresos en España. "Orange podría considerar una 'joint venture' pero nunca ha expresado su disposición a salir completamente del mercado", zanjan.

Donde ven que se podría extraer más valor es a través de un acuerdo entre Orange y Vodafone, ya que habría atractivo en infraestructuras. Pero esta opción tiene importantes puntos en su contra. "La fusión en sí no sería un cambio del terreno de juego y también es la que más difícil vemos ante los ojos del regulador", matizan desde Citi. "Orange ha sugerido que es posible conseguir una aprobación con cualquier jugador excepto con Telefónica, pero obviamente hay acuerdos más fáciles que otros".

Vodafone-MásMóvil

En el caso de un matrimonio entre Vodafone y MásMóvil, los analistas perciben que los 'remedies' dependerían de cómo respondiese Orange. Para la francesa, esta operación sería neutral o en todo caso algo negativa, ya que el mercado no se creería el beneficio de una menor competencia hasta que digiriese el impacto de la operación para su negocio mayorista. Los analistas estiman que las pérdidas de los acuerdos mayoristas con MásMóvil alcanzarían los 150 millones de euros anuales. Una cifra que no alcanza el 20% del total de ingresos que supone este segmento, porque el riesgo está apenas en los clientes de red móvil (del lado de la banda ancha fija, hay que tener en cuenta que MásMóvil usa la red de FTTH de Orange, mientras que Vodafone tiene mucho peso en cable).

En cambio, esta opción sería automáticamente positiva para Telefónica ("el mercado la premiará primero y ya haría preguntas después"), aunque los analistas avisan de la potencial agresividad de Orange para volver a recuperar terreno en el segmento mayorista. Entre los puntos positivos del matrimonio Vodafone-MásMóvil, para la inglesa esto supondría salir de un mercado que "ha supuesto una fuente consistente de riesgos para los ingresos".

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Vodafone y MásMóvil ocuparían un 40% del mercado móvil (un 31% Telefónica y un 23% Orange), mientras que en el caso de la banda ancha se quedarían en un 37% (con Telefónica en un 36% y Orange en un 25%). Esta es la operación donde mayores sinergias ven por el ahorro en 'roaming' móvil, las inversiones en red de móvil y los costes operativos, aunque en Citi no hacen cuentas numéricas.

Orange-MásMóvil

Un acuerdo entre Orange y la operadora capitaneada por Meinrad Spenger también sería positiva para Vodafone, según los analistas. De nuevo, porque se reduciría la competencia, si bien es cierto que las expectativas del mercado están en Vodafone como partícipe del M&A, por lo que para los financieros "es difícil saber si [el binomio Orange-MásMóvil] sería tan positivo como lo que se espera".

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De hecho, los analistas consideran que esta opción es un "pequeño punto en contra" para Orange, ya que el mercado lo vería como un movimiento a la defensiva por su posición en el mercado mayorista y no por las sinergias que pudiesen crear (que, según Citi, son "modestas"). Finalmente, Telefónica se volvería a ver beneficiada.

Estas dos empresas alcanzarían un 40% del mercado móvil (en comparación con el 23% de Vodafone y el 31% de Telefónica), a la vez que la banda ancha se quedaría en un 43% (respecto al 19% de Vodafone y el 36% de Telefónica).

Vodafone-Orange

En una fusión entre las dos telecos extranjeras, Citi ve valor en las infraestructuras. "Se beneficiarían de la escala de la infraestructura, con mucho valor por extraer, especialmente si este activo se separa y se cristaliza su valor", argumentan. Sin embargo, los analistas no ven tantas sinergias de negocio. De hecho, les preocupa la cuota que podrían llegar a alcanzar en el mercado 'retail' (un 46% en la cartera móvil, por ejemplo), ya que creen que dificultaría el éxito de la operación ante el regulador.

Para Telefónica, esta operación sería un punto negativo: "no afectaría a las dinámicas de mercado, ya que no se quedaría fuera ningún disruptor, aunque sí que sería mejor que la actual situación en términos de competencia". "Telefónica se enfrentaría a una competencia en infraestructuras mayor y probablemente registraría caídas en los ingresos mayoristas de Vodafone, que migraría a los clientes que tiene con la red de Telefónica a la de Orange", avisan desde Citi.

En el caso de esta opción, la francesa y la inglesa alcanzarían un 46% del mercado móvil (respecto al 31% de Telefónica y el 23% de otros operadores) y se quedarían en un 43% de la banda ancha (mientras que Telefónica alcanzaría el 36% y los demás operadores un 21%).