Los tres argumentos que Banco Sabadell da a los fondos para que rechacen la opa de BBVA

Banco Sabadell ha terminado de afinar el discurso contra la opa hostil de BBVA. Hostil porque el consejo de la entidad la rechazó, y ahora consejeros y altos directivos están enfocados en que los accionistas también vean que hay más valor siguiendo en solitario.

La entidad presidida por Josep Oliu y dirigida por César González-Bueno está enfocada en convencer a los inversores de la decisión que tomó el consejo, que es la negativa a la oferta de BBVA de compra con una prima del 30% respecto a las cotizaciones del 29 de abril a través de un canje de acciones, para una futura fusión.

Los ejecutivos han realizado varios road shows por España para ver a grandes inversores, políticos y empresarios. Y también han estado en la City para exponer sus argumentos a los gestores de grandes fondos, muchos de ellos accionistas tanto del propio Sabadell como de BBVA.

Según fuentes del mercado, el banco catalán ha afinado el mensaje con su larga lista de asesores en tres grandes bloques. Por una parte, los riesgos de ejecución de la compra y futura fusión por parte de BBVA. Por otra, los costes de reestructuración a los que se enfrentaría el nuevo banco, mayores a juicio del Sabadell de lo que dice BBVA. Y, en último lugar, la retribución al accionista. Desde el banco catalán no hay comentarios al respecto.

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Los dos bancos están realizando sus particulares giras con mensajes construidos junto a una larga lista de asesores. En BBVA, el propio Carlos Torres, presidente ejecutivo y que está liderando la opa, ha estado esta semana en Cataluña para ver a empresarios, políticos y accionistas. Lo mismo que ha hecho Josep Oliu, presidente del Sabadell, en la Comunidad Valenciana.

Sabadell calcula que, en contra de lo que apuntan desde BBVA y algunos expertos de mercado, la probabilidad implícita a que triunfe la opa es inferior al 30%. Porque si bien se ha contraído la prima, no ha sido solo por la subida del banco catalán hasta el canje, sino por caídas de BBVA. Y, en ambos casos, los movimientos coinciden con bancos comparables. Esto es, bancos españoles de negocio principalmente doméstico y el desplome de las entidades mexicanas.

Los dos bancos están realizando sus particulares giras con mensajes construidos junto a una larga lista de asesores

Pero el proceso va a ser largo. Desde Sabadell, de hecho, se considera que la estimación de BBVA de que durará entre seis y ocho meses se puede quedar corta. El banco vasco necesita la aprobación del Banco Central Europeo (BCE) y que la Comisión Nacional de los Mercados de Valores (CNMV) dé el visto bueno al folleto. Y no está claro cuánto tardará en pronunciarse la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC), y si los accionistas del Sabadell podrían tener que decidir sin conocer el dictamen del organismo que preside Cani Fernández.

Después, en caso de que BBVA obtuviera un apoyo de más del 50% del capital del Sabadell, tendría que solicitar la aprobación de Economía para la fusión. Pero desde Moncloa solo han recibido el rechazo a la operación, antes y después de las elecciones catalanas. El propio Pedro Sánchez evitó reunirse con Carlos Torres, y el ministro Carlos Cuerpo insistió en una “visión más amplia” para justificar una posible negativa, aunque todos los supervisores den el visto bueno.

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Se trata, por lo tanto, de riesgos de ejecución para una fusión entre Sabadell y BBVA, uno de los grandes argumentos del banco catalán en contra de la opa. Así lo están trasladando a los fondos, para que cale este mensaje, según fuentes conocedoras. Los propios accionistas de BBVA deberán votar el 5 de julio sin conocer toda la información.

El argumento del banco catalán es que no está claro que la CNMC autorice la compra sin importantes restricciones o compromisos (remedies, en la jerga), a un nivel superior al que se vio en CaixaBank y Bankia. Ahora el mercado está más concentrado.

Sabadell trabaja con varios asesores para hacer números que justifican su rechazo a la opa de BBVA, afinar el margen legal con la ley de opas, abrir puertas de empresarios y políticos, y diseñar el mensaje que se está trasladando a distintos actores.

Sabadell trabaja con varios asesores para hacer números que justifican su rechazo a la opa

El banco catalán contrató desde el primer momento a Goldman Sachs y Morgan Stanley como asesores financieros, y a Uría como asesor legal. Una vez que rechazó la propuesta de BBVA y este la transformó en opa hostil, amplió los contratos. Asimismo, trabaja con el asesoramiento de las agencias Llorente y Cuenca y Román y Asociados, para lobby y comunicación, respectivamente, y con Headland para la comunicación en Reino Unido. Por otro lado, trabaja con Morrow Sodali como proxy solicitor, para analizar el mapa de accionistas y elaborar el mensaje hacia ellos.

El segundo bloque argumental gira en torno a los costes de reestructuración. El propio González-Bueno dio la alarma. Y lo hizo sin referirse a la opa, sino explicando el proceso de análisis del consejo para rechazar la propuesta de fusión que llegó el 29 de abril.

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BBVA calcula costes de reestructuración de 1.450 millones para obtener unas sinergias de 850 millones después de tres años, divididas en una reducción de gastos en 750 millones y otros 100 millones por menores costes de financiación. Pero lo que avisa Sabadell es que la ratio suele ser de tres veces, y que BBVA está infravalorando los costes de reestructuración.

Una parte importante de las sinergias se obtiene con el cierre de oficinas y el despido de empleados donde hay solapamientos. Esto supondría asumir costes mayores. En 2021 BBVA acordó un ERE con los sindicatos con 2.935 salidas para un ahorro anual de 250 millones, y asumió un coste de 960 millones.

También están las rupturas de las alianzas comerciales. BBVA matizó en la opa hostil, respecto a la primera propuesta, que en los costes de reestructuración se incluyen las estimaciones de ruptura en seguros (Zurich) y pagos (Nexi), aunque no tiene los contratos. Faltarían los acuerdos en fondos (Amundi), depositaría (BNP) y renting (ALD Automotive), lo que elevaría en otros 500 millones el coste de la fusión. Por lo tanto, las cuentas de Sabadell pasan por costes cercanos a los 3.000 millones, el doble de lo anunciado por BBVA.

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Por último, Sabadell argumenta que tiene por delante un calendario muy atractivo de retribución al accionista. Al rechazar la propuesta de fusión, Sabadell explicitó una estimación de dividendos de 2.400 millones entre 2024 y 2025 por la retribución recurrente y por devolver a los accionistas el exceso de capital respecto al 13%. El banco catalán es el único que ha anunciado que espera incrementos consecutivos de la rentabilidad este año y el próximo.

Las cuentas del banco catalán es que los dividendos previstos por BBVA supondrían una retribución de 2.200 millones, teniendo en cuenta el pay out actual (porcentaje de beneficio que se destina a dividendos), el aumento esperado por el consenso del beneficio, el programa de recompra de acciones y el exceso de capital de Sabadell. Es decir, para igual la promesa de Sabadell, BBVA debería incrementar el dividendo del nuevo banco en 1.300 millones, hasta los 15.000 millones.

En los road shows recientes, Oliu, González-Bueno y el director financiero, Leopoldo Alvear, también han sacado pecho en haber cumplido objetivos en todos los trimestres durante los últimos tres años. También aseguran ser un banco con beneficios predecibles, basados en el negocio doméstico, con foco en pymes en un entorno de recuperación del crédito y expectativas de crecimiento de la economía, a lo que se suma la mejoría de los números de TSB. Es decir, quieren que los inversores confronten esto con la exposición a emergentes de BBVA.