La CNMV vigilará que la opa de exclusión sobre Grifols tenga un precio equitativo

La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) tendrá que vigilar que una eventual opa de exclusión sobre Grifols por parte de la familia fundadora y el fondo canadiense Brookfield se lanza a un precio mínimo que proteja los intereses de los inversores minoritarios.

Para ello, la Ley del Mercado de Valores establece que el ente supervisor solo puede aprobar la opa si los compradores ofrecen lo que se considera un “precio equitativo”. Y aunque existen criterios técnicos que acotan bastante cómo calcular esa cifra, la legislación da a la CNMV cierta discrecionalidad para vetar una oferta, como ya ocurrió cuando el accionista de referencia de la antigua NH Hotels, la firma tailandesa Minor (95,87% del capital), quiso lanzar una opa de exclusión.

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El principal problema aquí va a ser el precio. La opa se lanzaría desde una sociedad conjunta entre Brookfield y la familia, que aportaría sus acciones -cerca del 30%-. Y aunque los fundadores estarían barajando un precio de entre 12 y 13 euros por acción, el fondo canadiense, que es quien tendría que realizar el mayor desembolso económico, está pensando en cifras más cercanas a los 10 euros.

La diferencia es considerable (la horquilla va de una capitalización bursátil de entre 6.300 y 8.100 millones de euros) y, en cualquiera de los dos casos, se situará muy por debajo del precio al que cotizaba antes de que el inversor bajista Gotham City acusara a Grifols de encubrir su deuda real (9.000 millones de euros).

Ayer Grifols cerró a 9,66 euros, un 37,5% por debajo de los 15,45 euros en los que cotizaba a 31 de diciembre y un 32% por debajo de los 14,24 euros en los que recibió el informe de Gotham.

¿Cual es el precio justo?

Cuando un accionista lanza una opa para controlar una compañía, es cuando entra en juego el concepto de precio equitativo. A priori, la ley establece que la oferta no podrá ser inferior al precio al que el comprador o alguna de las partes concertadas en la operación, hayan adquirido acciones en los 12 meses anteriores al lanzamiento de la oferta. Pero si ese precedente no existe o bien se trata de una opa de exclusión, la ley contempla otro refuerzo adicional para los minoritarios.

En estas ocasiones, ese precio justo, por llamarlo así, se ha de establecer en virtud de un informe con una "justificación detallada" de la propuesta, que debe tener en cuenta una combinación de factores: el valor teórico contable de la sociedad; el valor liquidativo de la sociedad; la cotización media ponderada de los valores durante el semestre anterior al anuncio de la propuesta de exclusión; un valor de la contraprestación ofrecido con anterioridad en caso de haber recibido otra oferta; y otros métodos de valoración como, descuento de flujos de caja, múltiplos de compañías y operaciones comparables. En principio, dichos criterios de cálculo deben considerarse de forma conjunta.

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La fecha que se tiene en cuenta para calcular los seis o doce meses de cotización es la del lanzamiento formal de la opa, no la comunicación del lunes a la CNMV. Esto implica que, si la acción no reacciona de forma brusca en las próximas semanas, esos cálculos se verán muy influidos por el impacto de la crisis desatada por Gotham City Research el 9 de enero de 2024. Fue ese día cuando el fondo bajista denunció conflictos de interés y malas prácticas contables entre Grifols y Scranton BV, el holding holandés que agrupa inversiones de la familia Grifols.

Según los cálculos recopilados a través de la terminal de Bloomberg, en los últimos seis meses se han cruzado 1,04 millones de operaciones con acciones de Grifols por un valor de 4.685 millones de euros y con un precio medio ponderado sería de 9,06 euros por acción, un 42% por debajo del precio al que Grifols se despidió de 2023. Los 9,66 euros en los que cerró ayer la acción hacen que el precio actual esté un 6,6% por encima de ese precio equitativo.

El papel de la CNMV

En otras palabras, la legislación vigente da margen para que el precio por el que se decidan los compradores sea especialmente bajo, si se compara con los niveles pre-Gotham, y muy lejos de la media de precios objetivos de los analistas, que en estos momentos se sitúa por encima de los 16 euros por título. Y aquí es donde podría entrar de nuevo la discrecionalidad de la CNMV. La ley establece que el supervisor pueda modificar ese precio si valora que ha sucedido “algún acontecimiento extraordinario que permita realizar una corrección objetiva del precio equitativo”.

Pero independientemente del precio equitativo teórico y de una hipotética intervención de la CNMV, hay que tener en cuenta un factor crucial: la oferta tiene que ser suficientemente atractiva para que el resto de accionistas de Grifols la acepten.

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Hay que tener en cuenta que los accionistas minoritarios no vinculados a los grandes inversores institucionales superan con creces el 30% del capital. Después de la familia Grifols, el mayor inversor es Capital Group, con el 4,5%, seguido de BlackRock con el 4,3%.

La Generalitat atenta

Por su parte, la Generalitat expresó ayer que “seguirá atenta los movimientos sobre Grifols”, en palabras de su portavoz, Patricia Plaja, aunque advirtió que es una operación de la que se ha concretado poco.

La Generalitat se mostró mucho más beligerante cuando la compañía farmacéutica sufrió el ataque de Gotham, mostrando su apoyo a la familia fundadora. Por ahora no exhibido el mismo celo con los minoritarios, que pueden verse muy perjudicados por una oferta a la baja.

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Un socio fiable

Por su parte, el fondo canadiense Brookfield gestiona 925.000 millones de dólares en activos. En España se han ganado fama de socio fiable con un perfil inversor a medio plazo, sin las urgencias de otras compañías de este tipo de instrumentos.

Eso sí, los de Toronto acostumbran a ser puntillosos, con lo que la due diligence que se ha puesto en marcha podrían ser más complicadas de lo que se ha dicho en un principio. Y más con las prácticas contables de los Grifols y los vínculos y operaciones cruzadas entre Grifols y Scranton Enterprises BV.