"Ha costado mucho desarrollar el suelo para tener parcelas que estén muertas de asco"

Lleva casi tantos maratones en sus piernas como años dedicados al sector inmobiliario y su rostro es habitual, aunque a veces incómodo, en los grandes foros que cada año se celebran en la capital. Políticamente incorrecto, Mikel Echavarren habla sin pelos en la lengua de un mercado y un sector, el de la vivienda, que ha entrado de lleno en el debate político.

Crítico con la Ley de Vivienda y relativamente partidario de los avales a los jóvenes, recuerda con cierta nostalgia los años postcrisis en los que los únicos que viajaban en avión eran los reestructuradores, quienes iban a refinanciar empresas a Bilbao.

Atrás quedan sus años como socio y responsable de la división de Real Estate Corporate Finance en España y Portugal de Arthur Andersen, o Irea, la consultora que fundó junto a varios socios y que presidió hasta 2018, cuando la compañía se integró en Colliers, compañía en la que ha sabido hacer de la necesidad virtud y apostar por la estrategia nicho de mercado, muy enfocada en el sector hotelero y en el residencial de lujo, que les ha permitido ser más eficientes y capear el temporal en pleno frenazo de la inversión inmobiliaria.

Con la espina clavada de no haber podido completar su última locura, la maratón de Madrid, hace apenas unas semanas, Echavarren tiene muy claro cuál debe ser la estrategia para llegar a meta en el mundo empresarial. Apostar por los nichos del mercado y por ser diferentes, no baratos.

PREGUNTA. El arranque de 2024 no ha sido tan fuerte como lo esperado. La bajada de tipos está a la vuelta de la esquina, pero el mercado esperaba que el BCE hubiera sido algo más agresivo en su política monetaria. ¿Cómo se presenta la recta final del año?

MIKEL ECHAVARREN. La sensación es que el mercado está a la espera de signos más positivos, de que la inflación se contenga y de que los tipos de interés empiecen a bajar. Probablemente, todo el mercado y nosotros, también, esperábamos en este primer semestre más volumen de inversión o que más inversores estuvieran anticipando esa recuperación, pero la verdad es que el mercado está flojo. ¿Cómo va a evolucionar? Si nos quitamos el sesgo de cualquier consultor que te dirá que cualquier tiempo futuro será mejor, depende. Dependerá de si de verdad se cumple la bajada de tipos de interés del Banco Central Europeo (BCE) dentro de unas semanas. Si no bajan los tipos de interés, este año puede ser parecido respecto al año pasado, mientras que si bajan los tipos de interés, solo vamos a tener medio semestre para que se recupere y entonces igual puede estar un 15% o un 20% por encima del año pasado. Dependerá mucho también de cómo se comporten las grandes operaciones del sector hotelero.

P. ¿Es el hotelero el activo que mejores perspectivas de inversión presenta?

M.E. Sí. El mercado inmobiliario español tiene tantos cajones diferentes de inversión que unos activos se comportan mejor que otros. Y el sector hotelero español, desde el punto de vista de la inversión, frente a mercados como el alemán, que van fatal y el año pasado fue un desastre, es uno de ellos. ¿Por qué unos van bien y otros van mal?, ¿gracias a las medidas económicas de España? No, fundamentalmente, porque el tipo de contratos de los operadores hoteleros en España tienen un componente fijo moderado más un variable, por generalizar, porque hay contratos fijos, hay contratos que son puramente de management, pero ese componente de variable o de management sigue a la evolución del propio mercado.

"Si bajan los tipos, la inversión puede estar un 15%-20% por encima del año pasado"

Cuando el año pasado llegamos a 85 millones de turistas, en los primeros dos meses de este año el volumen de turistas se incrementó un 16% y el gasto, un 20%, invertir en un hotel vacacional en España o en una cartera de hoteles vacacionales digamos que tiene una rentabilidad fija moderada y poco atractiva, de un cinco o un cinco y pico por ciento, más el componente de que el turismo sigue al alza y parece que va a seguir al alza durante bastante tiempo. En las previsiones del turismo mundial, si España solo mantuviera su cuota de mercado, en el año 2030 tendríamos 100 millones de turistas. Nuestra oferta es mucho más competitiva que la de otros países, tenemos turismo vacacional, rentabilidades entre fijas y variables, también, muy por encima a la de otros países… En Alemania, por ejemplo, casi todos sus hoteles son de negocios y todos son con contratos de alquiler fijo. Se ha pegado una buena, de cino mil millones de inversión de media anual, creo que ha bajado a 700.

P. ¿Vamos a morir de éxito con el turismo? En algunas comunidades, como en Canarias, los residentes se han puesto en pie de guerra.

M.E. Tienes turismo y turismo. El turismo de hoteles crea riqueza, mientras que el turismo de aluvión, que no va tanto a hoteles, ni siquiera a apartamentos turísticos en bloques, como a apartamentos aquí y allá, eso es lo que más se visibiliza por el ruido, la suciedad, problemas de seguridad… Y también porque afecta al mercado de alquiler de la zona. Nadie está en contra de los hoteles en Canarias. A lo que sí están en contra, y lo entiendo, como sucedía, por ejemplo, en Barcelona, es a que de repente te entren seis cruceros, te desembarcan 30.000 turistas y eso te colapsa, además son turistas que no te dejan mucha riqueza en la ciudad y luego se marchan. Es importante distinguir una cosa de otra. En Madrid, por ejemplo, vas al aeropuerto y está abarrotado todos los días. Y más que va a estar. El turismo se está comportando extraordinariamente bien y eso hace que este sector siga siendo muy, muy, muy atractivo.

P. Durante la pandemia parecía que el hotelero se iba a hundir y, ahora, cuatro años después, es uno de los activos más atractivos para invertir.

M.E. En cuanto a inversión, el hotelero ha sido el más relevante por tercer año consecutivo. Hubo un año que no fue el primero, pero porque Merlin Properties vendió más de seiscientas sucursales al BBVA, pero quitando ese año, ha sido el tercer ejercicio en que es líder. Además, en el mercado de inversión, hace 15 años, en el sector hotelero había muy pocos fondos institucionales que invirtieran en hoteles, mientras que ahora tienen un ánimo de inversión en hoteles en el sur de Europa, fundamentalmente España, algo Portugal. Italia, aunque es más complicado entrar, y Grecia, que va como un tiro. Un dato interesante, nosotros siempre comparamos, a nivel Europa, la inversión del año con la media de la inversión de los últimos diez años en cada país, y los países que mejor se comportaron fueron España, Portugal y Grecia, por ese componente hotelero. Y además solo hemos caído un 18% frente a la media de los últimos 10 años, mientras que en Europa la caída media fue casi un 50%.

P. ¿Ha cogido el hotelero el testigo que tuvo la construcción y el residencial durante el boom como motor económico?, ¿es sano volver a depender de un sector?

M.E. No solo el hotelero. El turismo es un motor económico muy sano. España tiene, probablemente, la mejor oferta en calidad y precio de hoteles no digo del mundo, pero sí de Europa. A los que nos toca viajar por motivos de trabajo, vas a Italia, a Inglaterra o a Alemania y ya quisieran tener los hoteles que tenemos nosotros. Pero, además, tenemos otro componente que está tirando muy fuerte, que es el consumo y que afecta muy positivamente al retail. Se han invertido 500 millones de euros en el primer semestre en centros comerciales, algo que no ocurría desde hacía bastante tiempo. ¿Y por qué? Los centros comerciales se han adaptado a la enorme crisis de credibilidad que tuvieron frente al e-commerce, convirtiéndose casi en última milla de recogidas y devoluciones, y se adaptaron potenciando todavía más las rentas variables, que van en función directa de lo que venda cada tienda, es decir, del consumo. Hay unanimidad entre los consultores en que se puede acabar el año con la inversión en centros comerciales y en parques comerciales en torno a 1.500 millones de euros. Ya se han invertido 500.

"A Italia, Alemania o Inglaterra, ya les gustaría tener los hoteles que tenemos nosotros"

Eso sí, hay una enorme diferencia entre cómo funcionan los grandes operadores frente a los pequeños. Los grandes tienen los zaras y los mangos con contratos muy beneficiosos en los que incluso el propietario les paga los costes de implantación y van 100% a variable. A medida que te vas a más pequeñitos, hay un mayor componente fijo más y más precio por metro cuadrado que lo grandes. Es una industria que no estaba en el foco de la inversión hace dos y tres años, pero ha entrado capital sudafricano que ha comprado dos grandes centros y también hay mucho interés de grandes expertos en este mundo a la hora de comprar centros comerciales pequeñitos que han sufrido con el objetivo de reposicionarlos. Por ejemplo, ha habido capital mexicano que se ha comprado cinco centros regionales.

P. ¿Cuáles son más rentables, los grandes o los pequeños?

M.E. Los centros comerciales grandes cuentan con rentabilidades iniciales en torno al 6%, seis y pico por ciento, mientras que los centros comerciales distressed se van a rentabilidades del 8,5% hasta el 12%, y esto se está dinamizando. Yo suelo contarlo con un chiste muy malo, ya que son dos activos en los que dices que haya alegría Macarena, porque tienes la rentabilidad fija previsible, más la alegría Macarena, que es la evolución del turismo y la evolución del consumo.

P. El activo revelación han sido los centros de datos. ¿Los podemos incluir dentro del inmobiliario?

M.E. Estamos acostumbrados a que los hoteles son un activo inmobiliario, pero no dejan de ser una infraestructura dentro de la cual se hace algo que no tiene nada que ver con lo tradicional, que es alquilar un espacio para trabajar o alquilar un espacio para vivir. Efectivamente, los centros de datos también tienen un interés exponencialmente creciente porque viven en un mercado en el que también la demanda va creciendo casi un 20%-25%. ¿Cuál es la demanda? La demanda del tráfico de datos, que tuvo un empujón enorme cuando todos los datos se trasladaron de las empresas a la nube. A España han llegado industrias impensables hace 20 años como Netflix, como TikTok, como el streaming, como la industria del gaming que necesitan tener unos tiempos de respuesta, con tecnología y centros de datos de otra generación.

"A España han llegado industrias impensables hace 20 años como el 'streaming' o el 'gaming' que necesitan tener tiempos de respuesta"

Y a todo eso, que ya que creaba una demanda de datos y de centros de datos de proximidad, ahora se suma la inteligencia artificial. Como decía Elon Musk, actualmente no hay capacidad energética instalada en el mundo para la demanda de datos de los próximos años. Es un reto gigantesco. Y en ese contexto, tienes a España con una colección brutal de cables submarinos con África, Europa, Reino Unido, Latinoamérica y Estados Unidos, entran por Bilbao, entran por el sur de Lisboa, entran por Barcelona, y en el centro está Madrid. Además, España es uno de los países con mayor oferta, probablemente, con sobreoferta de energía renovables. Y eso hace que España, o sobre todo, Madrid, sea un destino preferente.

P. Sin embargo, es un activo desconocido para muchos inversores inmobiliarios tradicionales, pero también para las consultoras.

M.E. Merlín, por ejemplo, es uno de los primeros que han sabido verlo en el sector inmobiliario, pero dentro de los players del mercado es un rara avis. Casi todos los players son fondos de infraestructuras o son operadores de data centers. Nosotros, como estrategia de Colliers, siempre estamos buscando nichos de mercado que tengan interés, adelantarnos a la competencia y ser líderes en esos nichos. En el mundo empresarial puedes optar por dos estrategias, ser diferente o ser barato. Y nosotros optamos por ser diferentes. Ya entramos en el área de energía creando servicios en Colliers Energía e hicimos nuestros pinitos en temas de suelo para parques de paneles solares. Además, uno de nuestros senior advisors, que fue CEO de Jacobs Engineering, siempre ha apostado porque teníamos que entrar en el mundo de las infraestructuras. Vimos el nicho de data centers como algo muy interesante, aunque es complejo, las inversiones son enormes y necesitas especialistas. Nosotros, por ejemplo, contratamos hace más de dos años a un director de Telefónica Infra que había participado en la venta de los data centers de Telefónica. Eso, junto con nuestro equipo de capital markets, nos hizo avanzar antes que otros y hemos hecho transacciones de suelo el año pasado, una de casi 80 millones de euros. Y deberíamos dar algunas sorpresas positivas al mercado.

"Esperamos hacer dos transacciones en data centers antes de verano que en total sumen cerca de 200 millones de euros"

No obstante, de momento es un producto que suena mucho y hay que distinguir en el mercado lo que suena y lo que hay. Suena, por ejemplo, muchísimo, el senior living y no hay nada. Suenan mucho los data centers, y son muy interesantes, pero de momento hay pocas transacciones y las que hay son muy grandes. Nosotros esperamos hacer dos transacciones antes de verano, que en total sumen cerca de 200 millones de euros. ¿Esto irá a más? Sí, lo que pasa es que se tiene que ir adaptando. Madrid, por ejemplo, resulta que no va a tener toda la oferta de potencia que pensaba que iba a tener.

P. ¿Eso de qué depende?

M.E. España no tiene un problema de producción, tiene un problema de red. Se van haciendo planes quinquenales de por dónde tiene que ir la red de distribución. En anterior plan, que salió en el año 2022, salió de forma chapucera, se iban dando cartas de potencia sujetos a la modificación de ese plan quinquenal. En diciembre, llegó el Gobierno y dijo no, eso no sirve para nada, a la basura y voy a reasignar las inversiones que quedan de ese plan quinquenal. y a Madrid le ha dado la fabulosa cantidad de inversión de 500.000 euros. Y eso es un freno al desarrollo de Madrid. El que tenía potencia, esto es como la moratoria de los hoteles en Barcelona, quien tenía un hotel se forró y el que no, se quedó fuera de juego. Ahora todo el mercado estamos buscando ubicaciones fuera de Madrid y potenciando en Madrid las que ya tienen potencia concedida.

P. ¿Esto puede venir bien para dinamizar mercados o ciudades secundarias que se están vaciando?

M.E. Los data centers no generan mucho empleo. Para una inversión de 200 millones igual se generan 250 empleos. Lo que sí genera son oportunidades, porque en la cercanía de los data centers sí tiene sentido colocar, por ejemplo, actividades de inteligencia artificial, de investigación o inversiones en gaming, oficinas, etcétera. Lo más próximo de Madrid que se puede desarrollar es en Castilla Mancha, en Guadalajara y alrededores, que es una extensión del potencial económico de Madrid. También en el País Vasco y hacia el sur de Lisboa.

"Los 'data centers' no generan mucho empleo. Para una inversión de 200 M igual se generan 250 empleos. Genera oportunidades"

P. A nivel de consultoras, ¿cómo se trabajan este tipo de operaciones?

M.E. Empezamos trabajando en suelo con potencia, trabajamos en temas de viabilidad, ayudando a clientes a que consigan potencia y luego hemos ayudado a vender el suelo, ahora seguimos vendiendo suelo, vamos a hacer alguna transacción de data centers ya existentes y vamos a empezar a alquilar data centers, que es el siguiente paso. La primera barrera de entrada era la potencia, pero una vez que tienes la potencia, la verdadera barrera de viabilidad es el poder tener capacidad de alquilarlos. Es un activo que se alquila por kilovatios, no por metros cuadrados y si no consigues ocuparlos, no los puedes financiar.

P. ¿Cómo se están financiando, entonces?

M.E. No se están financiando. A pulmón. Salvo alguno que está alquilado al 100% una vez que se termine. Es muy complicado de financiar, aunque llegará, la banca acabará entrando, pero como no es tonta, no te va a financiar corriendo ellos el riesgo de que no esté ocupado. Es una infraestructura enorme que cuesta, entre 7.000 y 9.000 euros el metro cuadrado solo en construcción e instalaciones, más el suelo, si no hay ingresos no vas a poder pagar.

"Los 'data centers' no se están financiando, se hacen a pulmón, aunque la banca acabará entrando, pero no corriendo ellos el riesgo"

P. El suelo con potencia, ¿es otra categoría urbanística a la que nos tenemos que acostumbrar?

M.E. Suelen ser suelos terciarios o suelos industriales que ya tienen una conexión de potencia garantizada a la red. Por ejemplo, en zonas industriales y logísticas no es raro encontrarse con suelos que tienen más potencia de la que se necesita para la actividad industrial o que tienen un nodo de distribución de energía al que puedes conectarte y tener esa energía. Pero siempre necesitas mucha más potencia de la que luego vas a poder vender porque no puede ser que te falle tu electricidad y tu potencia. España es un destino sorprendente porque la red eléctrica es extraordinariamente fiable, tiene una fiabilidad del 99,99%, mientras que en Europa, algunos países más avanzados que para nosotros tienen una fiabilidad del 98%.¿Eso qué significa? Que hay siete días al año que están sin electricidad o les falla la electricidad.

P. ¿Se pueden reconvertir naves industriales en data centers?

M.E. No, reconviertes el suelo. No tiene sentido porque ni vale el activo ya construido ni vale cualquier sitio. No puedes tener el mínimo riesgo de que sea un terreno inundable, de que te pase un avión por encima… Como propietario de un bicho de estos, lo que tienes que asegurar al que tiene la actividad interna es que no va a parar, porque si se parase, igual te lleva por delante. España tiene una fiabilidad del 99%, pero lo que cuesta una millonada es asegurar el otro 0,0099. ¿Y eso como lo haces? Con instalaciones, con tus propios generadores eléctricos… de tal manera que puedas dar fiabilidad a las tres horas que se puede colgar la electricidad en España en una determinada ubicación. Por eso no vale cualquier sitio. En Lisboa, por ejemplo, tienen el riesgo de maremotos y terremotos y se requiere garantizar que aquello no se va a caer aunque haya un terremoto de grado nueve. Estos activos abren un debate porque hoy son los data centers, pero igual dentro de diez años el sector inmobiliario está invirtiendo en líneas de metro.

P. Oficinas, en cambio, ha pasado de ser uno de los activos más seguros a convertirse en el patito feo.

M.E. Cuando ves todos los segmentos del sector inmobiliario en Europa, los comparas en cada país y analizas cuál era su valor hace tres o cinco años, ves que hay segmentos como el hotelero, el residencial o el logístico, que están por encima de esos valores y el resto está underwater. Hoy por hoy, unas oficinas en Madrid, en la zona prime valen un 18% menos que hace cinco años, un 22% menos que hace tres. ¿Por qué está ocurriendo eso? Las oficinas no tienen componente variable. Tenían una yield del 3,8% o 3,7% hace tres años y ahora la tienen del 4,5% o el 4,7%, con lo cual, ese efecto financiero, aunque las rentas han subido el IPC, te llevan a que valen entre un 18% y un 20% menos. Eso en teoría, porque de vez en cuando entra alguien a rebatir esa teoría, normalmente un family office, ya que los fondos institucionales no están para comprar activos trofeo, sino activos que generan rentabilidad.

"Unas oficinas en Madrid en la zona prime valen un 18% menos que hace cinco años, pero es que valen un 22% menos que hace tres"

Los fondos institucionales no están comprando porque exigen una rentabilidad que no se la da el vendedor. Sin embargo, ante esa sequía de inversión, los que han entrado son family office comprando activos sin competencia. ¿A qué rentabilidades? Menos de lo que exigiría un fondo, pero su perspectiva no es la de quedarse cinco años y venderlo, sino quedárselo para toda la vida o, como mínimo, quince años.

P. ¿Es solo un problema financiero? Hay zonas en las que, posiblemente, las oficinas han dejado de tener sentido.

M.E. Las oficinas tienen ese problema puramente, financiero, y luego tienen el problema, sobre todo las del extrarradio, fuera la M-30 o las del 22@, de exceso de oferta. Allí, en el 22@, el mercado se pegó un atracón a hacer oficinas magníficas, pero para una demanda que no existe. En Madrid, fuera de la M-30, predominan empresas tecnológicas que tienen un problemón de atracción de sus empleados del teletrabajo a las oficinas. Un problemón que, en mi opinión, no van a resolver a costa de hacer toboganes o darles fruta los viernes. ¿A qué te lleva eso? A que las oficinas del extrarradio cada vez son menos demandadas por el mercado de inversión, tienen más problema a la hora de llenarse y ya no se perciben, en general, como el activo refugio de inversión del capital segurola, segurola a largo plazo, y ¿voy a reconvertirlas? Pues a ver como la reconviertes. Es más fácil reconvertirlas a un hotel, si tuviera demanda. Quizás, pero no tan fácil, a hospitales, a clínicas o a centros educativos.

"Las 'tech' tienen un problemón de atracción del teletrabajo a las oficinas que no resolverán a costa de hacer toboganes o darles fruta"

P. ¿Y a viviendas como anunció la Comunidad de Madrid?

M.E. Lo que ha sacado la Comunidad de Madrid está muy bien pensado, salvo para las oficinas que ya existen. No salen los números.

P. ¿Por qué?

M.E. Es vivienda libre, pero lo tienes que alquilar durante 15 años a precio de módulo. Precio de módulo más o menos te lleva a unos 2.500 euros por metro cuadrado construido y eso te da una rentabilidad del 4% o el cuatro y pico por ciento neto, pero ¿qué oficina no tiene ya una repercusión de 2.500 euros por metro construidos? Sobre eso te tienes que meter en otros 2.000 o 2.500 euros el metro cuadrado de reconversión, de tal manera que te vas a ir a 4.000 o 5.000 euros el metro cuadrado, no te sale, te sale una rentabilidad del 2%.

P. ¿Qué habría que hacer entonces para mejorarlo?

M.E. Primero, sí tiene sentido para suelos destinados a oficinas que no sean viables. Ahí sí salen los números, empezando de cero, pero para lo que ya está hecho no se va a poder. Es menos políticamente correcto, pero tendría sentido si te lo dejan reconvertir a vivienda libre para venta. En Alcobendas, por ejemplo, si tengo un edificio con 2.000 euros de coste por metro cuadrado y le meto otros 2.000, pues igual puedo vender allí a 5.000, pero eso se vende mal políticamente. El ángulo no es voy a vender viviendas a 5.000 o 6.000 euros metro cuadrado, sino que eso siempre será más sostenible que tener un edificio vacío y tener que construir en otro lado, aprovechar lo que ya está construido para hacer vivienda libre.

"En Madrid, el plan para reconvertir oficinas en viviendas sí tiene sentido en suelos que no sean viables, ahí salen los números"

P. El objetivo de estas iniciativas es poner en el mercado vivienda asequible, pero vender a 4.000 o 5.000 euros el metro cuadrado o alquilar a 1.000 euros al mes, no parece muy asequible.

M.E. Las reglas del módulo te dicen que tú puedes alquilar esa vivienda como máximo a un 5,5% del valor del módulo. Más o menos estaríamos hablando de un 5,5% sobre 2.500 euros por metro cuadrado construido, divido entre 12, al final, para una casa de 90 metros cuadrados con tres habitaciones, te lo alquilan a 1.200 euros. Es asequible para una familia. El truco del almendruco es a cuánto te alquilen la plaza de garaje y el trastero, cuya rentabilidad es de un 14%.

P. En lugar de asequible, igual debería hablarse más de vivienda social.

M.E. El mercado tiene demanda infinita. Si eso permite, no por la vía de lo que ya se ha construido, sino por la vía de los suelos, poner en Madrid 3.000, 4.000 o 5.000 viviendas más, eso es como el papel secante, se va a absorber. ¿Vivienda social? Hay iniciativas, por ejemplo, que no cueste el suelo, iniciativas de colaboración público privada... Lo que pasa es que al haber subido ya el módulo, que ya era hora porque llevaba desde el año 2008 paralizado, sí te permite volver a hacer ese tipo de iniciativas sin necesidad de hacer chapuzas, de que todos subvencionemos al constructor o al promotor... Eso pondrá más vivienda en el mercado, pero es lento.

P. Los promotores llevan años diciendo que un 25% de la vivienda se debe a los impuestos, ¿habría que meter mano a la fiscalidad?

M.E. El Banco de España hablaba recientemente de algo que todos tenemos en mente. Si tú reduces impuestos, imagínate el IVA de la vivienda, lo bajamos del 10% al 4%, ese 6% se lo va a ganar el promotor, va a mantener los precios y va a ganar más. Habría que buscar medidas inteligentes de abaratar la fiscalidad, y que ese descuento no me sirva a mí para comprarme una vivienda de lujo en Madrid un 10% más barata. La fiscalidad de la vivienda es muy agresiva porque es uno de los pocos elementos que no te puedes llevar por la frontera. Y me explico, si te intentan poner fiscalidad sobre inversiones financieras en España, inviertes en un fondo que está radicado en Luxemburgo. Eso es más sencillo, porque no puedes llevarte la casa a cuestas. Por otra parte, existe una contradicción o un conflicto de interés en el hecho de que una comunidad autónoma que es más activa o rápida a la hora de dar licencias para hacer más viviendas, resulta que el IVA que se genera de toda esa obra se lo lleva el Estado. Y yo calculo que son en torno a 2.500 millones de IVA de la obra nueva que se entrega todos los años. Si cobras el 10%, yo creo que habría que exigirle al Estado que esos 2.500 millones se dediquen a políticas activas de vivienda. Y lo mismo en el caso de las comunidades autónomas con el impuesto de transmisiones patrimoniales. Oblígate a dedicar eso a políticas activas de vivienda, que no se meta en una bolsa y luego se lo gasten en tonterías. Primero, porque es más sencillo, simplemente incrementa el gasto público y que se quede en ese sector.

"Si el Estado se lleva 2.500 millones de IVA de la obra nueva, habría que exigirle que esos millones se dediquen a políticas activas de vivienda"

Y luego habría que pensar en si algunos impuestos tienen sentido. Por ejemplo, te compras una casa, te hipotecas en 300.000 euros y resulta que la responsabilidad hipotecaria son 390.000 euros. Tú pagas el impuesto de actos jurídicos documentados no por los 300.000, sino por los 390.000. Estoy pagando impuestos sobre algo que no existe. Estamos tirando el dinero en un impuesto que no es el cero coma o el uno coma, sino que en algunas comunidades llega al dos y pico por ciento. Eso es un absurdo. Cuando inscribes las parcelas, pagas actos jurídicos documentados; cuando el promotor pide un préstamo, paga actos públicos y documentados; cuando distribuye ese préstamo en prestamitos para que se subroguen los clientes, pagas actos jurídicos documentados... ya está bien.

P. ¿Qué ha pasado con el build to rent? Ése fue el activo revelación hace un par de años y ahora está de capa caída. Los fondos están en retirada.

M.E. Odio la palabra stand by, pero el build to rent está fuera de juego, está en el limbo.

P. ¿Por culpa de la subida de los tipos de interés?

M.E. Sí y no. O sea, la subida de los tipos de interés no es la que provoca la debacle en el sector inmobiliario, lo que provoca la debacle es la reacción de todo el mercado ante una situación de más riesgo. Sube la inflación, hay mucho más riesgo y, por lo tanto, la rentabilidad de los bonos pasó de negativo en Alemania al 2,5% y al 3%. Y para contener la inflación suben los tipos de interés, pero la gente va a entender más que ha sido subida de los tipos de interés.

"La subida de tipos no es la que provoca la debacle en la inmobiliaria, sino la reacción del mercado ante una situación de más riesgo"

El build to rent se hacía, hace tres años, bajo un esquema bastante homogéneo. Yo fondo, me obligo a comprarte la promoción que terminas. No tengo más remedio que tú me la promuevas para gestionar la eficiencia del IVA que me traspasas. Ya no me lo traspasas al 10%, sino al 4% y, además, me hago mis números para rentabilidades del 5,5% bruto, el 4,5% neto por el IVA no recuperable. Ahora me hago esos números sobre el 6,5%. Esos 100 puntos básicos, mínimos, de diferencia sobre unas rentabilidades del cuatro y pico, hace que haya desaparecido el valor para el promotor de casi un 20%. No salen los números. Si todo el mercado se dedicara solo al build to rent, se habría ajustado y te aguantas. El precio del suelo habría bajado, porque los costes de producción no los bajas, pero como tienes la alternativa de no hacer build to rent, sino hacer viviendas para la venta, que encima sigue subiendo, el mercado ha vuelto a virar. Y es una desgracia porque tienes más creación de hogares que viviendas nuevas que se hacen y una entrada de 300.000 inmigrantes al año, de los que gracias a dios la mitad encuentran trabajo. Hay muchísima más demanda que oferta en un contexto en el que el mercado financiero ha hecho inviable ese desarrollo o muy poco viable. Se habla de la Ley de Vivienda, pero eso es ruido de fondo, incluso yo diría que ese no es el problema.

P. La banca, que no financia.

M.E. El problema no es la banca, que financia lo que es viable, sino que a los inversores finales no les salen los números, los números que ellos quieren.

P. Si esos proyectos han virado hacia la venta, al menos así sí salen los números.

M.E. Sí, pero ya no es el negocio de los fondos. Es decir, los fondos no hacen promoción para vender. O no todos, o muy pocos.

P. ¿Están en retirada?

M.E. El build to rent se ha retirado, los inversores se han ido a otros países donde sí les salen los números. Y el que ya estaba metido lo ha reconvertido a la venta unidad por unidad a particulares. ¿Eso cómo va a cambiar? En cuanto baje los tipos de interés el BCE, entonces volverán a salir otra vez los números, en el 2025, en el 2026. Mientras tanto, el sector que sigue apostando por alquiler qué hace, se va a suelos terciarios a hacer coliving.

"En cuanto bajen los tipos, volverán a salir otra vez los números en BTR, en 2025 o 2026"

P. En torno a las diferentes fórmulas de living, ¿hay un boom?

M.E. Mira en Valdebebas. Hay inversores que se han ido a un ámbito donde el suelo, además de tener uso terciario, permite el uso hotelero o de hospitality y van a hacer apartamentos de 30 metros cuadrados, ya no sujetos a la Ley de Arrendamientos Urbanos (LAU), porque lleva IVA, sino apartamentos más pequeñitos que igual los alquilo a 800 o 900 euros cada uno de ellos, porque la demanda es infinita.

P. Esos son suelos son más baratos que los suelos de residencial. ¿No hay cierta competencia desleal?

M.E. Es residencial, pero menos, porque hay diferentes modos de vida. Por un lado, está la familia que quiere esa vivienda a largo plazo y necesita dos o tres habitaciones, pero luego están los que van a estar tres, cuatro o cinco meses, al que le da igual cambiarse, porque vive solo o con pareja, sin un proyecto vital de crecer en el corto plazo, pero lo que sí necesita, porque se ha venido de Córdoba a trabajar en La Paz, es un sitio para vivir decente y con servicios. Porque en 30 metros no te cabe la lavadora secadora y el sitio para reunirme con los amigos. ¿Y eso hace competencia a la vivienda tradicional? Que reclamen, que reclamen. La vida es dura.

P. ¿Mejor dar un uso a esos suelos a que se queden vacíos durante décadas?

M.E. Seamos positivos. Es dignificar lo que la demanda ya está pidiendo. En lugar de alquilarte una habitación, vas a tener una habitación que es tuya, sin compartirla con nadie. Hay demanda para todo. Ha costado mucho desarrollar el suelo en cualquier ámbito para tener parcelas que están muertas del asco y criando cardos. ¿Por qué ese suelo se viabiliza y no el de residencial? Porque no hay residencial que puedas comprar en Valdebebas a 700 u 800 euros. Y es cierto que tu rentabilidad es menor, porque tú lo alquilas al mismo precio, pero tiene IVA, pero el coste del suelo es muchísimo menor.

"Ha costado mucho desarrollar el suelo en cualquier ámbito para tener parcelas que están muertas de asco"

P. Los family office han sido un inversor muy activo en el mercado en estos últimos años. Por el nombre, podemos pensar en operaciones de menor volumen, sin embargo, alguno ha dado la campanada.

M.E. La mayor operación de oficinas del año pasado la hicimos nosotros, fue la venta a un family office de tres edificios a Colonial por más de 300 millones de euros. Hay una nueva generación de family office, empresarios de éxito en industrias, en laboratorios, en energías renovables, que normalmente tienden a invertir un tercio del capital que han generado, muchas veces vendiendo parte de su negocio, en inmobiliario; un tercio en capital riesgo y un tercio en temas financieros. Family office con más de 200 millones de euros de capital, igual hay 40 o 50 en España. Esos inversores, o bien invierten directamente en vehículos, como los que ha creado Bankinter, o invierten directamente. En general, suelen huir de la inversión colectiva.

P. ¿Y dónde han sido más activos?

M.E. Nosotros tenemos el área de family office que hace transacciones desde 5 hasta 300 millones. Entre 5, 10 y 15, 20 millones de euros, capital, por ejemplo, de family office de Barcelona entrando en Madrid, a la chita callando. Empresarios comprándose oficinas pequeñas, apartamentos turísticos, locales… Hoteles, por ejemplo, también es un sector que atrae bastante a la inversión. En general, lo que buscan es hacer inversiones que perduren en el tiempo y que no les den muchos quebraderos de cabeza. No verás a un family office comprándose un centro comercial, porque tienes que ser experto, o en residencial en alquiler, donde la gestión es muy compleja. Aprecian mucho las inversiones trofeo, un buen activo que además es bonito.

P. Pero no hay tanta liquidez como hace unos años.

M.E. El análisis de mercado que ha hecho Colliers, remarca que el mercado del primer trimestre está raro, raruno, raruno. Que hay una competencia feroz por levantar capital. Así como antes había dinero a raudales, ya no. Ya el año pasado, hasta el tercer trimestre, se había levantado un 50% menos de capital que en años anteriores y mucho iba al distress. Pero ahora hay menos, hay muchísima más gente buscando liquidez, buscando capital y ¿dónde se concentra el capital? En ese report destacaba la rareza positiva de Dinamarca y España, de la fortaleza de los family office, del capital privado dentro de la inversión.

"Los 'family office' buscan es hacer inversiones que perduren en el tiempo y que no les den muchos quebraderos de cabeza"

Otra tendencia interesante de las inversiones individuales es que las operaciones en toda Europa están disminuyendo, de media, de tamaño, acercándose más a los 100 millones de euros que a los 200. Y cuando comparas las rentabilidades de las zonas de los principales países en oficinas, ¿hay mercados más atractivos que el español? Sí, muchos. La rentabilidad que ofrece ahora mismo una inversión en Alemania, en Ámsterdam, en Polonia, en los países nórdicos, es superior a la española.

P. No se puede tener todo

M.E. Ya hay algunos family office españoles y algunos inversores españoles que están mirando Alemania. Que te den el 5,5% en Alemania cuando hace tres años te daban el 2,5%... Alemania sí que es un drama. Los activos valen un 60% o un 70% menos que hace tres años. Y un drama de deuda, porque lo que estaba apalancado al 50% ahora lo está al 85%. Y ahí sí que se toman en serio las reglas dentro del préstamo hipotecario de cuando supera un LTV o lo rebajas poniendo pasta o te llevan por delante.

P. ¿Están los inversores más diversificados?

M.E. Cuando levantas capital, lo levantas con una historia, para hoteles y dentro de hoteles en estos países y en esta tipología de rentabilidad. Y si no puedes invertirlo, no inviertes ese dinero en oficinas. Los fondos no tienen vasos comunicantes, salvo algunos, como los de valor añadido, pero son los raros. El que antes invertía en oficinas, ¿qué hace ahora? Devolver la pasta y despedir a las gestoras de los fondos. Ha habido despidos en Europa y alguna gestora que está abandonando España. En lo que iban a invertir ya no pueden invertir porque ya no les salen los números. Las gestoras de los fondos van buscando dinero para cosas que tienen sentido. ¿Residencias de estudiantes? Es otro de esos mercados que suenan muy bien, pero en el que el año pasado se invirtieron 150-175 millones de euros. Nada.

"El que antes invertía en oficinas. ¿qué hace ahora?, devolver la pasta y despedir a las gestoras de los fondos"

P. ¿Cómo ha afectado al sector de las consultoras el frenazo de la inversión inmobiliaria?

M.E. Cuando el mercado baja un 50% a nivel global en inversión, lógicamente afecta. Algunas consultoras han reducido un 3% su facturación y su margen ha caído un 50%. ¿Cómo puede ser? Porque el margen lo obtienes de las transacciones. En Colliers, la facturación ha caído un 6% y el margen, un 15%. Esto te obliga a ser mucho más competitivo y a cuestionarte qué tienes que hacer en un mercado que ha caído significativamente en España. Nosotros, el año pasado subimos ligeramente la facturación neta respecto a 2022. Pasamos de unos 20 millones, en 2022 a 20,3 con el mismo margen. Eso es una machada.

"Hemos pasado del furgón medio a ser el nº2 dentro de los 'rankings' de asesoramiento inmobiliario y el nº1 del lado de la compra"

No hemos despedido a nadie y hemos pasado del furgón medio, a ser el número dos dentro de los rankings de asesoramiento inmobiliario y el primero desde el lado de la compra, con una cuota de mercado del 60%. ¿Cómo hemos podido hacer eso? Porque en los nichos que han aguantado como hoteles, somos muy potentes; en data centers, también; en patrimonios privados también, y hemos hecho la principal operación de oficinas del año, hemos hecho la principal operación de suelo logístico del año… En arquitectura, hemos crecido casi un 40%. Otros no han podido hacer eso, han perdido dinero y han tenido que despedir gente de forma muy silenciosa.

P. ¿Hay que saber crecer cuando las cosas van bien para poder ser ágiles cuando la situación empeora?

M.E. Cuando hay un mandato de venta siempre están los grandes, pero en un mercado donde no hay mandatos de venta o donde los mandatos de venta, en general, no han sido exitosos, sufres mucho más. Nosotros, como somos más pequeños, somos unos 140, tenemos más capacidad de adaptación y como estrategia, yo no puedo competir con lo que facturan en oficinas. Igual lo consigo dentro de 15 años, pero sí puedo ser más fuerte que ellos en hoteles o en residencial de lujo. Con la estrategia de nicho, cuando el mercado va muy bien, nos quedamos más rezagados y los grandes ganan más, pero cuando el mercado va mal, nosotros adelantamos porque somos más eficientes.

P. Ley de Vivienda, fin de las golden visa, avales para jóvenes… La vivienda está en el centro del debate político. ¿Qué opina de la Ley de Vivienda?

M.E. Sobre la Ley de Vivienda se ha escrito de todo. El más objetivo y sensato, el mejor estudio es el que hizo el Banco de España hace varios años, con un estudio comparativo de todas las medidas de intervención pública en todo el mundo. Te encontrabas, por ejemplo, que en Estados Unidos, que parecen tan liberales, han ido haciendo intervenciones bestiales y todas han salido mal.

"En Estados Unidos, que parecen tan liberales, han ido haciendo intervenciones bestiales en el mercado y todas han salido mal"

Sobre la Ley de Vivienda, claramente, el efecto ha sido fallido. Vamos a suponer que había buena voluntad en hacerla, que yo no lo creo, pero el efecto ha sido el contrario al que se perseguía porque ha disminuido la oferta. Hace años, el mercado del alquiler estaba desequilibrado y el que tenía toda la sartén por el mango era el propietario, y el pobre inquilino, a tragar. Pero han ido desequilibrando ese contrato, alargando los contratos, las prórrogas, si no te pagan no puedes desahuciar si el inquilino es vulnerable, además no puedes subir el IPC, no puedes subir los gastos… Ha empezado a desequilibrarse, no en favor del inquilino, que sigue siendo una persona que sufre, que está mal, pero el propietario también lo está. Y cuando desequilibras artificialmente el mercado, haces que haya menos oferta.

P. ¿Eliminar las golden visa tendrá algún efecto real sobre el mercado?

M.E. Igual tenemos una visión sesgada, pero nosotros somos el principal vendedor de viviendas de lujo en Madrid, donde el 60%-70% son ventas de obra nueva a extranjeros y ninguno de nuestros compradores ha solicitado la golden visa. ¿Quién solicitaba la golden visa de forma activa? Chinos, que ni siquiera venían a especular, sino que lo que querían era poder meter a sus hijos en universidades en Francia o en Alemania, pero que ya estaban dentro de la Unión Europea. Los rusos vinieron en su momento, pero cuando se devaluó el rublo frente al euro ya no les salían las cuentas. Es anecdótico, no afecta. A lo mejor en Calpe, en Alicante, en algunos sitios donde vinieron oleadas de ucranianos y de rusos hace 15 años o diez años.

"En Francia, la banca ha ido préstamos del 6%, la demanda se ha derrumbado y hay promotores residenciales entrando en quiebra"

P. ¿Qué opina de los avales a los jóvenes?

M.E. Están bien pensados y yo creo que es una medida que tiene poco color, no es ni roja ni azul. Es sensata. Es cierto que si dices, me avalan y me puedo endeudar hasta el 100%, no te olvides de que hay que devolverlo, que tienes que pagar y ya no tienes un préstamo al 80%, sino al 100%. La banca en España sí ha hecho algo que no se ha hecho en Europa, y es que los nuevos préstamos que ha dado con un euríbor al 4%, lo lógico es que hubiera dado financiación al 6%. Sin embargo, ha dicho no, a mí me interesa coger préstamos a largo plazo y han permitido que el mercado siga vivo. En Francia, en cambio, han ido directamente al 6%, el mercado de la demanda se ha derrumbado y ahí hay promotores residenciales entrando en quiebra.

P. Y en España, ¿cómo se encuentra el sector promotor?

M.E. Los que tienen fondos en el capital, esos fondos son finitos en el tiempo. Están en tiempo de descuento desde hace tiempo. Como en el cuento del barquero, necesitan a alguien que coja los remos para saltar y librarse. Alguien que les sustituya, pero ahora mismo no existe esa ventana. La otra era salir a bolsa y colocarle sus acciones a otro. Con los descuentos que hay sobre su cotización en bolsa tampoco hay esa posibilidad. ¿Cuál es la otra? Dame todo el dividendo que puedas. ¿Qué implica eso? Si el mercado de suelo fuera a la baja, bueno, pues doy dividendo y sigo comprando suelo, pero como el mercado de suelo está en estado inflacionario, si no dedicas una parte importante de tus ganancias a volver a comprar suelo, la bicicleta se va a parar. ¿Y qué pasa con las bicicletas cuando se paran? Reciclaje de capital. El capital se está yendo desde arriba y necesitas capital por debajo.

"Los fondos en el capital de promotoras están en tiempo de descuento desde hace tiempo"

Además, hay un desalineamiento de intereses entre los gestores de este tipo de promotoras y sus accionistas, que están de salida. ¿Qué puede pasar? Que estas promotoras, en el largo plazo, si no se resuelve esto, van a ir reduciéndose de tamaño y lo que van a tener son accionistas de conveniencia porque, lógicamente, no tienen la obligación de seguir metiendo capital. Y si eso sucede, ¿tiene sentido que una promotora siga en bolsa? Solo desde el punto de vista de la financiación.

P. ¿Qué pueden hacer los promotores?

M.E. Se están produciendo permutas, otras se han planteado entrar en la gestión de cooperativas, el build to rent era otra de las posibilidades que tenían para hacer más cosas. Incluso otros están empezando a entrar en coliving... Es difícil hacerles entender que un promotor que es experto en comprar suelo y gestionarlo, ¿por qué no podría hacer edificios de oficinas llave en mano? Es muy difícil que se salgan del carril, pero irán buscando nuevas áreas de actividad.

P. ¿Operaciones corporativas?

M.E. ¿Podrían tener sentido?, sí, pero cuando estás cotizando con un 40% de descuento sobre el NAV, cómo voy a vender con ese descuento, prefiero liquidar la empresa. Prefiero ir vendiendo los activos a su NAV, pagar los costes de estructura o lo que sea. ¿Ampliar capital?, ¿cómo voy a ampliar capital si estoy a un 40% de descuento?, pues a hacer una ampliación con prima para que el que entre sólo entre al 30%. Por eso no hay operaciones corporativas. Yo me jugué un euro hace dos años delante de 310 personas que no iba a haber ni una sola operación corporativa en el año y la verdad es que luego la hicimos nosotros. La entrada de Six Street en Vía Célere.

"En España, hay mucha más demanda de financiación que ganas del sector bancario de financiar al sector inmobiliario"

P. Y la banca, ¿quiere financiar al sector promotor?

M.E. En España, hay mucha más demanda de financiación que ganas del sector bancario de financiar al sector inmobiliario. Y, por lo tanto, los bancos pueden seleccionar. ¿Por qué? Financiar al sector inmobiliario tenía sentido para la banca porque los clientes se subrogaban en el préstamo promotor. Ya no es tan fácil que se subrogue todo el mundo. Además, cada vez que la banca financia al sector tiene que consumir capital porque el BCE considera que siempre tiene más riesgo que financiar al Estado. Nosotros, por ejemplo, presentamos una operación magnífica de financiación de hoteles a uno de los principales bancos y no dijo que estaban colapsados, que se lo presentásemos dentro de tres meses. En ese contexto, hay 220 proveedores y, creciendo, de financiación alternativa. Lógicamente, no son unos pardillos, financian más o menos con los mismos criterios que la banca, pero con más costes, claro. Conviven.