El tamaño sí importa: por qué las 'small caps' vapulean al Ibex 35 en la última década

Inditex, al filo de los 90.000 millones de valoración, con ganancias en el año que rondan el 14,5%. Telefónica, recuperando posiciones, con avances del 11,4% desde que se inició 2023 que le permiten desquitarse de un débil cierre del ejercicio anterior. Santander, rondando sus mejores niveles desde la pandemia del coronavirus, y BBVA, en cotas pre-Lehman.

Los pesos pesados de la bolsa española han iniciado 2023 con una fuerza notable que ha permitido al Ibex 35 firmar su mejor arranque de año en dos décadas, con unos retornos totales (incluidos dividendos) hasta la fecha superiores al 13,8%. Un logro que, no obstante, queda eclipsado por los números cosechados por las compañías más pequeñas de la bolsa española.

El índice Ibex Small Cap, que agrupa, grosso modo, las 30 empresas más pequeñas de entre las 85 con mayor liquidez del mercado español, acumula ganancias en el ejercicio que rondan el 19,5%. Compañías como Airtificial, Audax, DIA y Duro Felguera se cuentan entre las más favorecidas por el ambiente de optimismo que viene recorriendo los parqués internacionales desde el inicio del ejercicio, con ganancias que se ubican entre el 109,35% de la primera y el 42,3% del grupo asturiano de ingeniería.

Tras un 2022 que se cerró con un saldo sustancialmente favorable para el Ibex 35 (-2%, frente a las pérdidas del 10,4% que registró el Ibex Small Cap), el alivio de los temores que venían atenazando a los inversores han propiciado apuestas algo más arriesgadas, lo que estaría favoreciendo la entrada en este tipo de compañías más pequeñas, que, por sus estructuras más limitadas (amén de otros problemas particulares), suelen considerarse más vulnerables a periodos de debilidad económica.

“Las cotizadas de pequeña capitalización (inferior a 3.000 millones de euros) son uno de los segmentos de mercado en los que, ciertamente, ahora estamos encontrando más oportunidades de inversión”, observa Antonio Aspas, socio y consejero-secretario de Buy & Hold, quien recuerda que las cinco incorporaciones que ha hecho la gestora a su cartera de renta variable en el último semestre pertenecen a este segmento del mercado.

Ya a finales del año pasado, los expertos de Lonvia Capital expresaban su optimismo hacia las perspectivas de las pequeñas y medianas cotizadas europeas. “Creemos que podemos estar a las puertas de una ventana de oportunidad única para invertir en small & mid caps europeas para los inversores que cuenten con un horizonte temporal de entre tres y cinco años”, señalaban entonces en una nota firmada por Iván Díez y Francisco Rodríguez d’Achille, socios y directores de Desarrollo de Negocio de la gestora.

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Sin duda, en el entorno actual de mercado se pueden detectar factores que juegan a favor de las compañías más pequeñas del parqué. Pero lo cierto es que los números muestran que, más que un movimiento coyuntural, la superioridad de las small caps sobre sus compañeras en bolsa más grandes representa una realidad casi estructural.

Según datos de Bloomberg, los retornos totales (con reinversión de dividendos brutos) del índice Ibex Small Cap en el último lustro ascienden hasta el 35,7%, casi tres veces más que los del Ibex 35 (12,86%). Si se extiende el análisis a la última década, la ventaja de los más pequeños ronda los 100 puntos porcentuales (166,34% frente a 67,47%), con el Ibex Medium Cap (el índice de los valores medianos), en una posición intermedia, con unos retornos cercanos al 90%.

La ventaja de las cotizadas más pequeñas frente a sus mayores no ha sido una realidad exclusiva de la bolsa española. En el EuroStoxx, también se aprecia un mejor rendimiento de su versión Small Cap frente a sus referentes de mayor calado. Pero la diferencia resulta mucho más reducida, con apenas 15 puntos porcentuales de ventaja en la última década (equivalente a una brecha de rendimiento de siete décimas por año).

Las ventaja de las pequeñas en Europa es mucho más limitada que en España

El Ibex Small Cap es un índice sometido a una gran variabilidad en su composición. En los últimos 12 meses, se han producido hasta 11 relevos de sus componentes, frente a solo cuatro cambios en el Ibex 35. A menudo, las pequeñas compañías que evolucionan favorablemente en el índice logran hacerse un hueco en los índices destinados a empresas más grandes (generalmente, en el Ibex Medium Cap), mientras que las que tienen un peor rendimiento corren el riesgo de ceder su hueco a otras compañías del mercado continuo que, hasta ese momento, no tuvieran representación en ninguno de los tres principales índices Ibex.

Por esto mismo, no resulta fácil emitir una foto fidedigna sobre la composición del Ibex Small Cap en esta última década ni de cuáles han sido los baluartes de su buen hacer. Pero sí pueden reseñarse algunas características que pueden ayudar a explicar su mucho mejor rendimiento que el del Ibex 35.

Según el último boletín mensual del mercado continuo, el Ibex Small Cap es un índice mucho menos concentrado que el Ibex 35. El valor que cuenta con un mayor peso, Técnicas Reunidas, representa algo menos del 8% del índice, mientras que en el índice de referencia Iberdrola llega a suponer algo más del 14%. Los cinco principales valores del Small Cap ponderan por algo más de un tercio del total del índice, mientras que en el Ibex 35, pese a ser más los componentes (35 miembros frente a los 30 del Small Cap), los cinco de mayor relevancia representan más de la mitad del índice.

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Aunque esta realidad ha cambiado recientemente, se ha señalado con frecuencia que la concentración del Ibex en unos pocos valores y sectores ha sido un factor que ha jugado en su contra en la última década. Especialmente por la relevancia de negocios tan penalizados por las transformaciones de la economía tras la crisis financiera de 2008 como la banca o las telecomunicaciones (representadas, en esencia, por Telefónica).

Estos han sido lastres que, en cambio, no han tenido apenas representación en el Ibex Small Cap, donde, por el contrario, sí han disfrutado de cierta relevancia sectores que han experimentado una mayor pujanza en los últimos años, como el de las energías renovables, que actualmente representa alrededor del 13% del índice.

Beneficios de ser más pequeño

En cualquier caso, y al margen de cuestiones específicas de composición, en el mercado no faltan voces que defiendan que las small caps cuentan per se con características diferenciales que las convierten en una opción de inversión más atractiva que los valores más grandes.

“La inversión en pequeñas y medianas compañías constituye una alternativa de inversión interesante que genera a largo plazo rendimientos superiores a los de la inversión en compañías de gran capitalización. El motivo fundamental radica en que se produce una combinación excelente: son menos analizadas por el mercado y al mismo tiempo su tamaño les confiere mayor potencial para crecer y expandirse en más mercados”, consideran en Lonvia.

Las 'small cap' europeas han superado a las más grandes el 60% del tiempo desde 1997

Un informe de Crédit Suisse publicado el año pasado resaltaba que, entre 1997 y 2022, los índices de los valores de baja capitalización en Europa han superado a los de gran capitalización durante el 60% del tiempo.

“En las empresas pequeñas, los procesos de decisión suelen ser más rápidos y sus órganos de gestión más ágiles que los de las grandes empresas. Esto les permite operar con una gran velocidad de adaptación y dar respuestas innovadoras a los continuos cambios de los mercados, además de un mayor crecimiento del negocio y un desempeño empresarial menos volátil”, señalaba en dicho informe Jan Berg, gestor de fondos del banco suizo. A esto se añade, en opinión de Aspas, un factor clave derivado del hecho de que “muchas veces son empresas familiares o sus directivos son también sus principales socios”, de modo que “la alineación con los intereses del pequeño accionista es mayor”.

Todo esto, sin embargo, no oculta que a menudo estas inversiones también están expuestas a niveles mayores de riesgo, ya sea por la vulnerabilidad de las empresas particulares, por la volatilidad de sus acciones o por la reducida liquidez de su negociación. No puede obviarse, por ejemplo, que las cuatro compañías antes citadas por liderar los avances del Ibex Small Cap en 2023 (Airtificial, Audax, DIA y Duro Felguera) han experimentado en los últimos ejercicios profundas dificultades y, sin ir más lejos, el año pasado cerraron en todos los casos con caídas superiores al 20% de su valor.

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Teniendo en cuenta esto, los expertos consideran que en este segmento, casi en mayor medida que en el de los grandes valores, es fundamental una cuidada selección de valores. El socio de Buy & Hold, por ejemplo, señala entre sus preferencias en el mercado español a Vidrala y Alantra, dos firmas que, actualmente, no se encuentran englobadas en el Ibex Small Cap (la primera, forma parte del Medium Cap y la segunda quedó excluida del índice en 2020).

Pese a las fuertes ganancias acumuladas por los pequeños valores, Aspas considera que hay razones para confiar en que sigan comportándose relativamente mejor. Entre ellas apunta a las valoraciones del S&P 600 Small Cap, la referencia de este segmento en Estados Unidos, que actualmente cotiza a unas 15,2 veces sus beneficios, frente a una media histórica de entre 20 y 25 veces.

“Hay que remontarse al desplome de la bolsa al inicio de la Gran Crisis de 2008 para ver cotas de valoración tan bajas y un descuento como el actual frente a las grandes cotizadas, contra las que solían cotizar con prima”, apunta el experto, que parece confiar en que el buen hacer de las small caps estadounidenses tenga un efecto arrastre sobre los pequeños valores europeos.

En cambio, en Bank of America se muestran más escépticos ante esta posibilidad. Aunque el banco norteamericano también apunta a las valoraciones como un punto a favor de las pequeñas cotizadas estadounidenses, cree que las europeas quedarán al margen, entre otras razones, porque, tras ofrecer un mejor rendimiento desde la crisis financiera global, actualmente cotizan caras respecto a sus homólogas de EEUU.