Las sinergias sin fusión: discrepancias millonarias entre BBVA y Sabadell

El escenario de que BBVA compre Sabadell y no haya fusión puede ser clave en el proceso de opa. Por el riesgo de que suceda, ante la negativa explícita que ha mostrado hasta ahora el Gobierno de aprobar la operación, y por el hecho de que esta amenaza estará presente cuando los accionistas del Sabadell se posicionen.

En el entorno del Sabadell han realizado los primeros cálculos sobre sinergias potenciales en caso de que haya compra, pero no fusión, limitando las cifras a una horquilla de entre 20 millones y 180 millones, en función de la inversión que estuviera dispuesto a realizar BBVA para optimizar ahorros. Desde Sabadell no hay comentarios.

Los números serán muy diferentes en uno u otro escenario, suponiendo que BBVA compre Sabadell. El banco vasco aún no ha facilitado sus estimaciones, algo que la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) ha señalado que deberá hacer en el folleto.

BBVA parte de la base de que habrá fusión si compra Sabadell. En este caso, estima unas sinergias después de tres años de 850 millones, divididas en 100 millones por menores costes de financiación y otros 750 millones por reducir la base combinada de gastos. Los costes de reestructuración calculados son de 1.450 millones.

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Sabadell ya ha criticado estos números y es uno de los argumentos que da a los fondos para rechazar la opa. El banco catalán dice que la ratio que menciona BBVA es de 1,7 veces (costes sobre sinergias), cuando lo normal en fusiones bancarias es que se vaya a tres veces, sin contar con sinergias negativas por pérdida de negocio y la ruptura de acuerdos con terceros, como Amundi (fondos), BNP Paribas (depositaría) o renting (ALD Automotive).

Carlos Torres, presidente de BBVA, y Onur Genç, consejero delegado, han explicado al respecto que el grueso de sinergias no vendrá de ajustes de personal y oficinas, como ha ocurrido en otras fusiones y que es lo que encarece el proceso, porque ambos bancos ya realizaron un tijeretazo importante en 2021 con sendos ERE. Para esta operación, aseguran que el grueso del ahorro vendrá por sinergias en gastos fijos, como tecnología.

Sabadell dice que la ratio que menciona BBVA es de 1,7 veces, cuando lo normal en fusiones bancarias es que se vaya a tres veces

Esta discrepancia aumenta en el escenario en el que no haya fusión, para el que BBVA deberá hacer números. El banco deberá incluir en el folleto el riesgo de que Economía vete la fusión y cuál sería el impacto: "Consideramos que sería conveniente. En caso de relevancia y materialidad de un escenario, es lógico que lo conozcan los inversores", aseguró la semana pasada Rodrigo Buenaventura, presidente de la CNMV.

"En caso de que no sea posible la fusión, nuestras estimaciones son que se podrían optimizar ahorros por gastos de tecnología y generales, y la operación sería interesante incluso en ese escenario que vemos improbable", dijo Torres también la semana pasada. Pero BBVA aún no ha especificado estas cifras.

Aunque no hubiera fusión, "la operación sigue siendo atractiva, pues se conseguirían la mayoría de las sinergias. Nuestras estimaciones son que podríamos optimizar en gran medida lo que son los ahorros en gastos generales y gastos de tecnología y que, por tanto, la operación seguiría teniendo un enorme atractivo, incluso en ese escenario, que vemos como poco probable", han insistido fuentes de BBVA.

Los números que se manejan son muy inferiores y cuestionan la rentabilidad de la operación en el caso de que Economía impida la fusión

En el entorno del Sabadell, los números que se manejan son muy inferiores y cuestionan la rentabilidad de la operación en el caso de que Economía impida la fusión. Las sinergias se quedarían en una horquilla de entre 20 millones y 180 millones, según la inversión que esté dispuesto a realizar BBVA. Sabadell aún no ha hecho propios estos números, que se han calculado por expertos afines, pero es probable que acabe poniéndolos encima de la mesa en reuniones con inversores institucionales.

Estas cuentas se basan en la base de costes del Sabadell, que fue de 2.883 millones en 2023. Pero casi una tercera parte fue por TSB, donde no habría sinergias sin fusión. Otros 1.973 millones son en el resto del grupo, y más de la mitad, 1.035 millones, por gastos de personal. Si no hay fusión, no debería haber ahorros de costes en esta parte, ya que no habría sinergias y, en teoría, BBVA debería permitir, cuidar e incentivar que Sabadell siga compitiendo como banco individual.

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De hecho, seguiría teniendo accionistas minoritarios si sobrepasa el 50% en el apoyo de los accionistas del Sabadell, pero, como es de esperar, no llega al 90%, umbral a partir del que podría obligar al resto de accionistas a venderle su participación (squeeze-out).

Del gasto restante, 388 millones son por amortización, principalmente por real estate. Es decir, por oficinas y edificios que, en teoría, Sabadell debería seguir teniendo si no hay fusión para seguir operando en solitario. Una parte relevante de las amortizaciones son por la plataforma tecnológica, que BBVA podría integrar en sus sistemas. Fuentes financieras calculan que para conseguir un ahorro de unos 150 millones habría que invertir hasta 1.000 millones.

Fuentes financieras calculan que para conseguir un ahorro de unos 150 millones habría que invertir hasta 1.000 millones

Por otro lado, Sabadell registró 550 millones en gastos generales de administración, donde en torno a un tercio es tecnología, en lo que habrá que seguir invirtiendo, pero donde sí puede haber sinergias. Fuentes financieras del entorno del Sabadell apuntan a una capacidad de conseguir sinergias de entre 20 millones y 30 millones por esta vía.

De esta forma, la horquilla de sinergias que se manejan en círculos alrededor del banco catalán, según fuentes del mercado, está entre 20 millones y 180 millones. BBVA aún no se ha pronunciado, pero lo que han dado a entender es que las estimaciones serán mucho mayores. Durante los próximos meses deberán reflejarlas. Como tarde, en el folleto de la opa.