El año que puso Inditex a prueba: lo que queda tras la pandemia del coronavirus

El próximo 12 de abril es la fecha en la que Inditex marca el fin del impacto, al menos en su forma más evidente, de la crisis del coronavirus en su negocio. Ese es el día en el que, si no se producen modificaciones en las normativas antipandemia, el grupo espera volver a tener abierto el 100% de sus tiendas.

No cabe duda de que tal escenario, inédito desde hace más de un año, representaría un alivio significativo para el negocio del grupo. Que Inditex haya cerrado su último ejercicio con un descenso de las ventas del 28%, una merma del 40% del ebitda y un desplome del 70% del beneficio no podría explicarse sin la sucesión de cierres y restricciones a las que han sido sometidas sus tiendas a nivel global y que han seguido haciendo mella —en mayor medida de lo esperado— en los primeros compases de 2021, con más del 20% de las tiendas cerradas durante febrero y hasta un 15% aún en la primera semana de marzo.

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Estas cifras han quedado lejos de satisfacer las expectativas del mercado, que ha castigado las acciones del grupo que dirige Pablo Isla con caídas que han llegado a rebasar el 2%, mientras firmas como Alantra advierten de posibles recortes de estimaciones, que atrasarían aún más el retorno a las cifras previas a la pandemia. Esto no debe, sin embargo, leerse como una reprobación de la gestión efectuada por el grupo durante la crisis del coronavirus, en la que Inditex ha sacado a relucir las fortalezas de su modelo de gestión, que le ha permitido ir rebajando paulatinamente los daños de la pandemia, hasta el punto de que, entre julio y diciembre, sus niveles de venta se mantuvieron en todo momento por encima del 80% de los del ejercicio anterior (en enero la cifra se redujo ligeramente, hasta el 77%) y hoy, con el 15% de sus tiendas aún cerradas, el descenso de los ingresos apenas alcanza el 4%. En este contexto, la entidad ha terminado cerrando con una subida del 0,69% en bolsa.

Con el 15% de sus tiendas cerradas en marzo, sus ingresos solo caen un 4%

El impulso del negocio 'online', que ha puesto a prueba la realidad efectiva de la estrategia de transformación digital de la que tanto había presumido el grupo en los años previos, ha sido, lógicamente, el baluarte sobre el que se ha sostenido la capacidad de resistencia de la compañía y que ha permitido a Pablo Isla sostener que "Inditex sale más fuerte de este año tan difícil".

"A pesar de que los resultados de 2020 se ven fuertemente impactados por el covid-19, la fortaleza del modelo se demuestra con una sólida posición de caja, el recorte de los costes operativos del 17%, la reducción de inventarios y el crecimiento de las ventas 'online', y las físicas cuando no hay restricciones", corrobora Elena Fernández-Trapiella, analista de Bankinter.

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Una visión que es refrendada por Ignacio Méndez, director de análisis de Mirabaud Securities España: "En 2020, la empresa generó caja, las ventas 'online' aumentaron un 77%, se concluyó la integración 'online' y 'offline', se demostró la flexibilidad de la empresa… Por lo que pasaron el covid con un desempeño notable. Para 2021 pensamos que Inditex será una de las empresas que más se beneficiará de una vuelta a la normalidad en 2022".

Con todo, cabría suponer que parte de esa capacidad de resistencia ha sido ya en gran medida premiada por el mercado, después de que sus acciones hayan registrado en poco más de cuatro meses un alza cercana al 40% que ha llevado su PER estimado para 2021 al entorno de las 30 veces, unos niveles en los que se movía con asiduidad a mediados de la pasada década, antes de que su capacidad de seguir creciendo a tasas de doble dígito con márgenes brutos cercanos al 60% empezara a verse cuestionada.

La resistencia durante la pandemia aleja las visiones más pesimistas del mercado

El problema es que lo evidenciado en los últimos 12 meses no parece suficiente para despejar del todo esos temores. Ciertamente, se puede argüir, como observa Iván San Félix, analista de Renta 4, que la crisis puede haber consolidado las ventajas competitivas de un grupo que lleva años de ventaja a muchos de sus rivales en la transformación hacia el nuevo entorno multicanal y que no parece sentirse incómodo en la brega con los operadores puros 'online' del sector.

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Pero la madurez de un negocio ya presente a escala global, sometido inevitablemente a restricciones de rentabilidad por la intensa presión competitiva —y por mucho que Isla confirme que el negocio 'online' no es dilutivo en este sentido— y persistentemente afectado por los vaivenes de las divisas, hace difícil justificar por qué los inversores deberían estar dispuestos a asumir hoy valoraciones más altas de las que creían oportuno pagar hace unos pocos años.

Posiblemente, el año de la pandemia haya servido a Inditex para burlar las previsiones más pesimistas, aquellas que justifican valoraciones casi un 40% inferiores a las actuales (como es el caso de Morgan Stanley), pero para superar la brecha de más del 18% que le separa de las visiones más favorables (firmas como Alphavalue o Mediobanca, que apuestan por valoraciones por encima de los 100.000 millones de euros) Inditex probablemente necesitará mostrar al mercado algo más que el 100% de sus tiendas abiertas.