El callejón sin salida que castiga a Naturgy un -15%: “El statu quo es insostenible”

Un desplome de la cotización que rondó el 15% ha sido la contundente manera en que los inversores han mostrado su desánimo hacia Naturgy, tras la ruptura de las negociaciones para una opa que mantenían Criteria y el grupo emiratí TAQA.

Resulta indiscutible que la acción de Naturgy en los últimos tiempos —había sumado un 30% en apenas tres meses— se había visto condicionada por la expectativa de la oferta. Así, una vez que esta se ha diluido, puede entenderse el pinchazo de la cotización. Al fin y al cabo, son pocos los analistas que consideran que las valoraciones que reflejaba Naturgy al cierre de este lunes estuvieran justificadas por algo diferente a la posibilidad de una opa.

No es extraño, por tanto, que con TAQA fuera de la operación, algunas voces se hayan apresurado a plantear un posible reemplazo, con el fondo australiano IFM como principal candidato (ya controla un 15% del capital y ha dado sobradas muestras de querer aumentar su peso en el accionariado).

Se trata de una alternativa a la que tampoco resulta difícil encontrarle pegas —como sus constantes encontronazos con Criteria, sin ir más lejos—. Pero su mero planteamiento viene a evidenciar el complejo escenario ante el que parece ubicarse Naturgy, una vez que la opa de TAQA ha descarrilado. "El statu quo es insostenible", apuntaban de forma rotunda los analistas de Alantra Equities en una nota a clientes.

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Resulta evidente que Naturgy se enfrenta a un grave problema de gobernanza al que se le agotan las soluciones más obvias. Con los fondos GIP y CVC —ambos con algo más del 40% del capital en sus manos— deseosos de encontrar una salida, el bloqueo de la operación Géminis (el plan para escindir los negocios de Naturgy en dos compañías diferentes), primero, y ahora el fracaso de la opa de TAQA y Criteria han representado dos fiascos que estrechan los caminos por los que el grupo que dirige Francisco Reynés pueden trazar su rumbo futuro.

Naturgy ha disfrutado en los últimos años de un contexto de negocio muy propicio, gracias al fuerte auge que experimentaron los precios del gas tras la invasión de Ucrania por parte de Rusia. Pero una vez pasados los efectos de esta situación, la compañía se dirige hacia un entorno de resultados mucho menos alentador. Aunque el grupo alcanzó un resultado récord el año pasado, capeando momentáneamente el impacto de la caída de los precios del gas, entre los analistas se impone la idea de que la situación actual acabará haciendo mella en sus cuentas. Así, en UBS estiman que, en 2028, el grupo generará unos ingresos un 24% inferiores a los de 2023 y un beneficio por acción un 30% más bajo. Y unas perspectivas muy similares dibujan los expertos de Barclays en una nota reciente.

Los expertos estiman que el beneficio de 2028 será hasta un 30% más bajo que en 2023

"La débil demanda de gas y, como resultado, el exceso de capacidad de gas están haciendo que los contratos de gas de Naturgy sean menos competitivos o incluso generen pérdidas. Además, algunos clientes del suministro y la distribución de gas de Naturgy podrían cambiar a fuentes de energía alternativas, lo que podría tener un impacto significativo en la valoración a medio y largo plazo", señalaban en RBC para justificar su opinión negativa sobre el valor.

Estos problemas no suponen, ni mucho menos, una novedad en la historia de inversión de Naturgy, ni son desconocidos para sus gestores, que trabajan desde hace años en una progresiva reestructuración del negocio, para adecuarlo a las exigencias del nuevo paradigma energético internacional, con un giro evidente hacia las renovables.

Se trata, sin embargo, de un camino que requiere de decisiones audaces para dar resultados reseñables a medio plazo. Pasos que pueden resultar difíciles de ejecutar en medio de la inestabilidad accionarial actual. Hasta el momento, los accionistas de la compañía han manifestado "su firme compromiso con el proyecto industrial de la compañía", pero son varias las firmas de inversión que sospechan que ese respaldo tiene un alcance limitado, en el caso de los fondos con aspiraciones de salir del capital.

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"Naturgy tendría que encontrar alternativas para ‘transformarse’ y reconstruir su historia de inversión, muy probablemente a través de fusiones y adquisiciones (vendiendo Latinoamérica y fortaleciendo su posición integrada en España mediante adquisiciones). Sin embargo, esto llevaría tiempo y conllevaría un riesgo de ejecución que tanto GIP como CVC probablemente no estarían dispuestos a aceptar", advierten en Alantra Equities.

Como ya ha manifestado, Criteria pretende seguir trabajando para tejer una solución al problema de gobernanza que enfrenta Naturgy. Pero una vez que se ha caído la opción más obvia de cuantas se han planteado hasta la fecha, no parece fácil apostar porque una nueva alternativa surja en el corto plazo.

Sin mucho que esperar desde este frente actualmente, a los inversores no les queda otra alternativa que fijar sus miras en las perspectivas de futuro de la compañía gasista. Y ahí tampoco parece razonable aguardar sorpresas positivas que puedan justificar la prima con la que Naturgy ha estado cotizando en los últimos tiempos frente a sus competidores. Mientras el statu quo accionarial siga resultando "insostenible" el regreso de la confianza inversora será poco menos que inviable.