Cuentas récord del Sabadell: un golpe que da ventaja en la batalla del relato con BBVA

Sabadell golpea primero y lo hace con contundencia. En un momento en que la disputa entre el banco catalán y BBVA por hacer valer sus posiciones (en contra y a favor, respectivamente) sobre la opa lanzada por este último ha pasado a jugarse en la arena de los resultados corporativos, la entidad dirigida por César González-Bueno no ha dudado en poner sobre la mesa toda la artillería con la que cuenta para convencer a sus accionistas de que su futuro pinta mejor en solitario que bajo la enseña de BBVA.

La mejora del dividendo (y la puerta abierta a incrementos adicionales) representa la prueba más obvia de ese empeño, aunque quizás no la más convincente. Al fin y al cabo, una remuneración elevada no pasa de ser un gancho de corto alcance si no viene acompañada de la expectativa de unos resultados consistentes a largo plazo.

Y esa, convencer al mercado de que la buena marcha de sus cuentas no es flor de un día, es precisamente la tarea a la que se ha encomendado en los últimos meses el equipo directivo presidido por Josep Oliu, con aparente éxito hasta la fecha. No puede obviarse que justo antes de que se conocieran las intenciones de BBVA de retomar las conversaciones de fusión aparcadas en 2020, el banco catalán puso sobre la mesa unas cuentas de 2023 que hicieron las delicias de los inversores y que, de hecho, minimizaron la prima que la entidad que dirige Carlos Torres pretendía ofrecer.

Desde entonces, las sucesivas presentaciones de Sabadell han conseguido reforzar el buen sabor de boca que viene dejando la entidad trimestre tras trimestre. Algo que se ha repetido con las cifras del primer semestre, que han sido recibidas en bolsa con un alza del 2,05% que lleva su cotización (en registros ajustados por dividendo) a sus niveles más elevados desde 2012. No puede sorprender que para esta ocasión la dirección de Sabadell haya decidido desprenderse del conservadurismo que parecía presidir sus anteriores previsiones para tratar de dibujar un marco más alentador para los inversores, con cifras que, no obstante, el mercado sigue considerando realistas.

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La entidad está cerca de alcanzar el pico del margen de clientes, pero confía en mantener un aumento de los márgenes gracias al crecimiento de los volúmenes. En CaixaBank BPI proyectan un crecimiento de doble dígito en el margen de intereses. La evolución comercial se antoja clave en plena opa hostil, y los principales directivos del banco se han enfocado en espolear a la red. Por ahora, parecen tener éxito, con aumentos de doble dígito en la nueva producción de crédito a empresas y familias.

Este mayor dinamismo comercial, con el coste del pasivo contenido, ha llevado al banco a revisar al alza la proyección de ROTE (rentabilidad sobre el patrimonio tangible) para 2025, de superar el 12% a sobrepasar el 13%. Los bancos no suelen ir tan lejos con sus previsiones si no hay un plan estratégico de por medio, pero cualquier variable que apoye el relato es clave en la intención de convencer a los accionistas de que la mejor opción es seguir en solitario.

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La mayor rentabilidad futura permitirá, además, nuevas mejoras en la estimación de dividendo. También el hecho de que la recuperación del nuevo crédito viene acompañada de un descenso en la morosidad prevista. Sabadell justifica este hecho en que están trasladando el cálculo de riesgo de impagos en un año que han elaborado en consumo a otros segmentos.

Pinchazo en comisiones

La cruz de los resultados, eso sí, está en un descenso mayor de lo previsto en comisiones, porque Sabadell sigue siendo incapaz de crecer tanto como otros competidores en productos fuera de balance, y en una menor aportación de TSB al beneficio. Sabadell asegura que es un año de transición para el negocio británico, pero no hay que olvidar que en el mercado ya se ha especulado previamente que BBVA podría mejorar la oferta si consensúa con los supervisores que el mayor impacto en capital se compensaría con una futura venta de TSB. Sabadell puede presumir ahora de la evolución del negocio en España, pero no en Reino Unido.

"En general, nos gustaron los resultados del segundo trimestre de Sabadell, que incluyeron un resultado que superó las expectativas de base amplia, un capital sólido y una guía mejorada para 2024 y 2025", señalaban este martes los analistas de Bestinver Securities sobre un conjunto de cuentas y estimaciones que, según los expertos de Bloomberg Intelligence, justificarían una mejora de las expectativas de beneficio cercana al 20%.

Los expertos creen que las cuentas de este martes generarán dudas en los accionistas

BNP Paribas ha sido una de las primeras firmas en reaccionar a las cuentas elevando el precio objetivo que otorga a Sabadell un 7%, hasta los 2,15 euros por acción, al asumir una mejor evolución del balance y un impacto menos severo de la regulación de Basilea IV. A medida que Sabadell sigue desplegando vías de generación de valor más allá de la opa, la propuesta de BBVA corre el riesgo de lucir menos atractiva.

"Cuanto más alto vea el mercado el valor fundamental, mayor será quizás el riesgo de que una oferta sin cambios no dé lugar al 50,01% de aceptaciones requeridas", sugieren en Autonomous Research. Un riesgo que también contempla Nuria Álvarez, analista de Renta 4: "Las cifras que han presentado vienen a reforzar o avalar el mensaje que la entidad ha estado lanzando al mercado desde que se lanzase la opa sobre que de manera independiente tiene más que ofrecer", observa. Por eso, considera, "puede generar más dudas a los accionistas sobre lo que votar llegado el momento".

Y en la misma línea, aunque más contundentes, se expresan en Bankinter, donde observan que "la probabilidad de éxito de la opa de BBVA es reducida si éste no mejora la ecuación de canje y/o propone un pago en efectivo", recordando que, a los precios actuales, la prima ofrecida por BBVA apenas representa un 4,6%.

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Es cierto, en cualquier caso, que la evolución de las cotizaciones de ambos bancos (que es la que viene a determinar esa prima, al tratarse de un canje de acciones) puede resultar engañosa en estos momentos, ya que resulta imposible determinar hasta qué punto una y otra están influidas por la propia oferta.

La réplica de BBVA

De hecho, este mismo martes, las acciones de BBVA ofrecieron lecturas para todos los gustos, al registrar avances de hasta el 1,5% (al cierre se redujeron al 1,09%) que en muchos momentos llegaron a superar las ganancias del propio Sabadell. Un movimiento que bien podría interpretarse como un apoyo implícito del mercado a su intento de hacerse con un competidor cuyas cifras evolucionan muy positivamente, pero que también puede leerse como una muestra de alivio por una probabilidad aparentemente creciente de que no prospere una opa ante la que los inversores no han mostrado demasiado entusiasmo hasta la fecha (desde que se conocieron las intenciones de BBVA pierde un 6,5% de su valor, frente a las ganancias del 1% que acumula el Ibex en el mismo periodo).

Sea como fuere, el de este martes no ha sido más que un asalto, difícilmente definitivo, en una batalla que se antoja larga y en la que la entidad dirigida por Onur Genç aún tiene mucho que decir. Sin ir más lejos, el próximo 31 de julio será BBVA la que rendirá cuentas ante el mercado, con la más que probable intención de mostrar al mercado (y en especial a los accionistas de Sabadell) la solidez del proyecto al que están invitando a sumarse al banco catalán.

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En la propia presentación de la opa, BBVA emplazó a sus futuras cuentas como la mejor palanca para reforzar el atractivo de su oferta, ya que, según indicaron entonces, mostrarían que el banco es merecedor de valoraciones superiores. De momento, el que parece haberse hecho merecedor, a ojos del mercado, de una visión más favorable es Sabadell. La entidad vasca necesitará un golpe de efecto igualmente contundente el próximo miércoles para que a su relato no se le agranden las grietas.