Trichet le hace la pascua a Solbes

¿Qué es peor: la inflación o el paro? O dicho en otros términos: ¿cuál es la prioridad?, combatir el alza generalizada de los precios o evitar que el desempleo se dispare por falta de actividad. El viejo dilema de la política económica ha emergido con fuerza en Europa. No es para menos. Con una inflación del 4% en la zona del euro en junio, las autoridades se debaten entre aumentar mañana los tipos de interés hasta el 4,25% para combatir el aumento de los precios, tal y como ha sugerido Trichet en repetidas ocasiones, o, por el contrario, asimilar una tasa de inflación más elevada en aras de no perjudicar la actividad económica.

El consenso de los analistas indica que a los banqueros de Francfort no les temblará el pulso a la hora de dar una vuelta de tuerca a su política monetaria. Incluso, hay quien piensa que antes de que acabe el año el tipo de intervención se situará en el 4,5%, la tasa más elevada desde que hace ahora una década vio la luz el BCE. Razones hay para ello. Los dos pilares sobre los que se asienta la política monetaria están sobrecalentados. La inflación no sólo está en máximos desde el lanzamiento del euro, sino que, además, los agregados monetarios -en última instancia la liquidez del sistema- están por las nubes. La M3 refleja una subida del 10,5% en mayo (más del doble del objetivo de referencia), pero es que el crédito al sector privado muestra tasa de crecimiento del 11,9% pese al encarecimiento del precio del dinero.

Como se ve, argumentos más que suficientes para elevar la presión monetaria. El propio Banco Central Europeo lo ha dejado bien claro en su último Boletín mensual, en el que habla de una “alerta reforzada”, término que no aparece en ningún manual de economía, pero que en labios del BCE significa que van a subir los tipos. “El Consejo de Gobierno, asegura en ese documento, tiene la clara determinación de garantizar que las expectativas de inflación a medio y a largo plazo se mantengan firmemente ancladas en niveles compatibles con la estabilidad de precios”. Y lo que dice la ‘hoja de ruta’ del BCE es que la estabilidad de precios se define como una inflación inferior o equivalente al 2% anual, justo la mitad de los niveles actuales.

El dilema del BCE

El dilema, en cualquier caso, y pese a esos datos, no es fácil de resolver, como apuntan varios analistas consultados. Fundamentalmente por dos razones. Por un lado, la crisis financiera, lejos de estar haberse resuelto, sigue ahí, como lo pone de manifiesto el hecho de que el Euribor se sitúe 1,4 puntos porcentuales por encima del tipo de intervención. Por otro lado, la actividad económica en la eurozona se está frenando, pero no de una forma dramática. El ajuste está siendo más intenso en los países que han basado buena parte de su crecimiento en el mercado inmobiliario, como España o Irlanda, mientras que en los países centrales de la UE (Alemania, Francia e, incluso, Italia) la desaceleración está siendo más suave pese a que el petróleo sube lo mismo que en España, lo que detrae la renta disponible de las familias.

De hecho, la ‘zona euro’ creció en el primer trimestre del año un 0,8% en términos intertrimestrales (sin anualizar), frente al 0,3% del caso español, lo que indica la distinta intensidad del ajuste. La razón fundamental hay que vincularla al distinto patrón de crecimiento de España respecto de la Europa continental. Mientras que en los países centrales de la UE (fundamentalmente Alemania, Italia y, en menor medida, Francia) la demanda externa es la base del crecimiento, en el caso español (con un alto nivel de endeudamiento a tipos bajos que ahora están siendo revisados al alza) la demanda interna es el motor de la actividad productiva, lo que explica que la economía sea más vulnerable a una subida de los tipos de interés. Algo que puede explicar el hundimiento de las expectativas económicas hasta niveles desconocidos desde la recesión del bienio 1992-93. En cualquier caso, muy encima de lo que ocurre en Europa.

Tres ejemplos extraídos de la Síntesis de Indicadores que elabora el Ministerio de Economía dan cuenta de lo que sucede. El Indicador de Sentimiento Económico alcanzó en junio los 73 puntos, cuando en 2007 (media del año) el nivel fue equivalente a 97,7 puntos. El Indicador de Confianza en la Industria, de la misma manera, se sitúo en 12.1 puntos negativos, frente a los -0,2 puntos registrados en el año anterior. Y, por último, el Indicador de Confianza del Consumidor refleja ya un saldo negativo de -37,8 puntos, frente a los -13,2 puntos con los que se cerró el año pasado. Y todo ello en un contexto de restricción del crédito, hasta el punto de que la financiación del sector privado está creciendo al 9,8% (tasa deflactada), es decir la mitad que hace un año.

Así las cosas, España se presenta como el país más perjudicado por una probable subida de los tipos de interés, lo que puede explicar el llamamiento que hizo el presidente Zapatero hace unas semanas para que Trichet no endureciera su política monetaria. Su apelación no tuvo ningún eco en forma de respuesta por parte de las cancillerías europeas, lo que da a entender que en la eurozona lo que realmente preocupa son los precios, sobre todo teniendo en cuenta que la mayoría de los países europeos están volcados a la exportación de bienes y servicios, por lo que una inflación elevada les perjudica de forma más significativa. El desempleo, igualmente, aprieta menos que en España, donde se ha producido un cambio de tendencia verdaderamente espectacular respecto de la eurozona.

Mientras que en España, como señaló ayer Eurostat, el desempleo ha pasado del 8,1% en mayo de 2007 al 9,9% en el mismo mes de este año (tasa corregida de efectos estacionales), en la ‘zona euro’ se ha producido en el mismo periodo un retroceso de tres décimas (del 7,5% de la población activa al 7,2%). Como se ve, dos momentos económicos completamente distintos.