Morgan Stanley sacude a la banca española: "El dolor no ha hecho más que empezar"

Morgan Stanley vuelve a la carga. Después de poner patas arriba el sector financiero en agosto con unas previsiones muy negativas sobre el mismo -y el tiempo le ha dado la razón, como es bien sabido-, ahora asegura que el dolor no ha hecho más que empezar en las cuentas de resultados de los bancos españoles con un negocio puramente nacional (Popular, Sabadell, Banesto y Bankinter). Por eso prevé que su mejor comportamiento relativo en bolsa -en 2008 cayeron menos que los bancos extranjeros- se ha terminado y que 2009 va a ser realmente el año malo del sector.

Este negro panorama se basa en dos elementos principales: por un lado, el rápido deterioro de la economía española -prevé una contracción del PIB del 2% en 2009- , que se reflejará en los ingresos de las entidades; por otro, el empeoramiento de las provisiones por culpa del fuerte aumento de la morosidad, que va a continuar y tendrá su mayor impacto en las cuentas de 2009 y 2010 (en las de 2008 apenas se ha sentido, a su juicio). Si, como esperamos, la calidad de los activos sigue deteriorándose durante 2009, los bancos españoles afrontan varios trimestres de dolor por el retraso de una potencial recuperación, afirma este informe.

Su escenario básico contempla una morosidad de entre el 5% y el 6% en 2010 para la banca mediana (salvo Bankinter, para el que prevé un 3,5%), que les permitiría seguir dando beneficios gracias a su buena posición de solvencia, su colchón de provisiones genéricas y subestándar, la elevada proporción de créditos minoristas en su balance y la regulación conservadora del Banco de España.

Sin embargo, los analistas de la entidad norteamericana consideran que hay grandes riesgos de que este escenario no se cumpla por una serie de razones: el peligro para la calidad de los activos es que empeore, no que mejore, lo cual reduciría más todavía los beneficios; no hay visibilidad para los resultados antes de provisiones por la ralentización de los ingresos y la reducción de márgenes; la situación empeorará en la segunda mitad de 2009 antes de mejorar; la elevada exposición a los promotores inmobiliarios de algunos de estos bancos; y el peligro de más noticias negativas en nuestro país derivadas de los potenciales problemas en las cajas de ahorros.

La espada de Damocles del crédito promotor

Especial énfasis pone en la cuestión del ladrillo, puesto que Morgan Stanley espera que la reciente serie de quiebras de grandes compañías probablemente va a continuar en los próximos meses. Por otro lado, opina que la estrategia de los bancos de comprar los activos a cambio de perdonar el crédito a las inmobiliarias antes de que quiebren, aunque puede tener sentido (estos créditos no se incluyen en la tasa de morosidad), implica varios riesgos y, en nuestra opinión, sólo retrasa el dolor a un punto en el futuro.

Su escenario negativo contempla una tasa de morosidad para los promotores del 16% en 2009 y del 27% en 2010, y una tasa global de entre el 7% y el 8% este año. Lo cual provocaría que Popular, Sabadell y Banesto entre en pérdidas en 2009. La entidad norteamericana concede una probabilidad del 30% a este escenario.

Finalmente, considera que la prima con que cotizan los bancos españoles respecto a los europeos en términos de valoración no se justifica ante el deterioro del escenario y los grandes riesgos que lo amenazan. Teniendo en cuenta estos factores, rebaja los precios objetivos del sector hasta 4 euros para Popular (el viernes cerró en 4,85), 2,5 euros para Sabadell (se encuentra en 3,87 euros ahora), 6 euros para Banesto (6,71 euros el viernes) y 5 euros para Bankinter (7,38).

A su juicio, el mejor comportamiento relativo de los bancos españoles en 2008 -su desplome fue pequeño ante el de la mayoría de los bancos europeos- se explica por la baja liquidez de estos valores en bolsa y la sostenibilidad de los beneficios en 2008 por las elevadas provisiones antes de que empezaran los problemas. Teniendo en cuenta que 2009 va a ser el verdadero año malo, esta situación ha empezado a invertirse en el último mes con la presentación de los resultados de 2008 y es sólo el principio de una tendencia.

Popular frente a Bankinter

El valor que menos gusta a Morgan es Popular, para el que señala cinco factores negativos: tiene la mayor tasa de morosidad, tiene la menor cobertura de la morosidad (lo que significa menos margen para usar las provisiones genéricas para cubrir el deterioro de los activos), es el más afectado por la quiebra de las grandes inmobiliarias (llegó tarde al ciclo y tiene menos experiencia que sus competidores), los costes siguen creciendo y, al ser ya el banco más eficiente, tiene poco margen para reducirlos.

Por el contrario, Bankinter es el valor con menos riesgo, en su opinión, por su nula exposición a los promotores, su gran cartera hipotecaria de buena calidad y la ausencia de vencimientos en 2009. No obstante, cree que su precio ya descuenta todos estos elementos y existen serias dudas sobre la sostenibilidad de su actual modelo de negocio.