Una opa hostil contra Naturgy, La Caixa y el Gobierno… ¿Qué puede salir mal?

Pocos silencios han sido tan malinterpretados. Tuvieron que pasar casi cuatro meses para que, de manera indirecta, Criteria, primer accionista de Naturgy y brazo inversor de la Fundación la Caixa, anunciara su intención de alcanzar un 30% de la energética. Fue la manera de declarar hostil la opa que a comienzos de febrero el fondo australiano IFM lanzó por el 22,7% de la compañía resultante de la fusión entre Gas Natural y Unión Fenosa.

Casi con los seis meses que tiene el Gobierno para pronunciarse cumplidos, es ahora cuando empieza a conocerse la letra pequeña de la operación y el conflicto que ha provocado la visita, bajo apariencia cordial, del fondo IFM, que con 5.000 millones bajo el brazo se ha presentado en sociedad como administrador del dinero de los pensionistas australianos y con el exministro socialista Greg Combet como presidente.

Pese a la aparente neutralidad de IFM, todos sus pasos han ido generando desconfianza con el transcurso del tiempo. Primero en Criteria, a quien visitaron dos días antes de hacer oficial su oferta, y luego en Naturgy, segundo en la 'tournée' de cortesía horas después, por no hablar del Gobierno, que pese a contar con la última palabra fue marginado de esa breve gira protocolaria desplegada por el fondo australiano y su asesor Credit Suisse.

Es ahora cuando empieza a conocerse la letra pequeña de la operación

Durante este tiempo, los diferentes ministerios con voz y voto han tratado de enterarse de qué va esta singular opa por solo un 22% de Naturgy, aunque válida hasta el 17% y que, en el peor de los casos, podría justificarse a partir del 10%. Es decir, falta saber si se trata de un inversor atraído por la política de dividendos o, al contrario, es dinero en busca de un arbitraje corporativo al calor del ruido provocado por los otros fondos accionistas.

Al final, sobrevuela la posible concertación del fondo australiano con GIP y CVC, atrapados en el capital de Naturgy con participaciones del 20,5% cada uno. Aunque las generosas rentabilidades de la energética cubren el coste de sus inversiones, el tamaño de su posición hace inviable una desinversión convencional en bolsa (hundiría el precio) o la venta a un tercero sin ofrecer el control (cada fondo cuenta con dos vocales de un total de doce).

Si hace un año GIP ya comunicó a sus inversores la intención de deshacer su inversión en Naturgy, la llegada de IFM parece de todo menos casual. Por momentos, la situación en la energética recuerda el episodio vivido por CVC en Abertis hace tiempo, cuando en 2010 compró un 15% en poder de ACS. El fondo tardó cinco años en rotar su inversión (ventas parciales), sacó un retorno anualizado del 8% y se perdió la posterior venta de la compañía.

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Agencias

Algún paralelismo puede establecerse ahora con Naturgy, aunque el agitador es GIP. Pese al resurgir bursátil logrado por Francisco Reynés desde su llegada a la presidencia de la energética en febrero de 2018 (+20% con año de pandemia incluido), los fondos han cumplido su ciclo y necesitan una salida al margen del plan estratégico. Y en ese contexto aparece un caballero blanco como IFM a lomo de los ahorros de los pensionistas 'aussies'.

Sin embargo, la inusual oferta australiana esconde más claves. Sobre todo las que afectarían al juego de mayorías en el consejo de Naturgy, bien por la vía directa, ya que en caso de lograr más de un 17% optaría a dos representantes; o bien por la indirecta, ya que en caso de quedarse por debajo, pero de superar el 10%, daría a los otros dos fondos la llave de la junta de accionistas, la otra opción de modificar el actual modelo de gobierno.

Y partir de este punto, como ya ha concluido el Gobierno, todo corre el riesgo de terminar pareciéndose a otro histórico duelo corporativo como fue Endesa, cuando tras varios contendientes en liza, españoles (Gas Natural) y extranjeros (Eon), la compañía terminó en manos de un tercero, en este caso Enel, cuya oferta se aceptó como la solución menos mala después de meses de fuego cruzado empresarial y político por el control de la eléctrica.

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E.P.

De momento, la incógnita por despejar es hasta qué punto IFM tiene comprometidos sus intereses con los de GIP y CVC, que necesitan reducir el perímetro de Naturgy a los negocios regulados para facilitar (mejores múltiplos) una transacción posterior, ya sea parcial (venta de sus participaciones) o completa, después de haber enajenado por el camino el resto de negocios (más volátiles) de la energética. Y esto sería como perder otra Endesa.

La operación es una trampa para el Gobierno. De entrada, sabe que no hay argumentos sólidos para vetar la oferta de IFM. Sin embargo, quiere evitar la posible triangulación entre los fondos, por lo que tiene previsto llenar de condicionalidades la operación, hasta el punto de hacerla poco atractiva, de manera que La Caixa siga siendo el garante de la españolidad de Naturgy, un compromiso que ya ha renovado en público, aspirando a llegar al 30%.

Aun así, en caso de que IFM recule, el problema seguiría vigente, al haber dos accionistas con el 41% en busca de una salida. Y donde ahora hay una solución con aristas, la alternativa puede llegar de un tercero con bandera de compañía-estado, lo que añadiría un grado nuevo de complejidad para el Gobierno. Y esto, teniendo en cuenta que GIP ya sondeó a grandes energéticas antes de aparecer los australianos, no sería extraño.