La maldición de los "rendimientos autoinflados" y el dinero especulativo

El problema es que son los propios inversores los que impulsan dichas ganancias, y serán los perjudicados cuando su impacto se diluya. Lo que su ETF tenga en cartera es importante. Quién más posee su ETF puede serlo incluso más.

Esto se debe a que los rendimientos de un fondo a menudo no dependen únicamente del comportamiento de las inversiones que compra, sino también del comportamiento de los inversores que compran el fondo.

El “hot money” o dinero caliente —un flujo repentino de dinero procedente de personas que tratan de enriquecerse rápidamente— puede sobrecalentar un ETF y crear lo que una nueva investigación denomina “rendimientos autoinflados”. La consecuencia, tarde o temprano, son pérdidas autoinfligidas. Afortunadamente, es posible protegerse con algo de sentido común.

¿Qué son los rendimientos autoinflados?

Se producen cuando un fondo genera una explosión de alto rendimiento. Tal vez sea porque un ETF “activo” gestionado por selectores de valores compra unos cuantos valores ganadores. O puede que un fondo pasivo que lo tiene todo en un índice de referencia que sigue un segmento del mercado se haya puesto las pilas. En cualquier caso, la gente se da cuenta y compra el fondo en masa, invirtiendo cientos o incluso miles de millones de dólares. Así, los gestores del ETF cogen ese dinero y lo inyectan en los valores que ya posee el fondo.

Si esos valores son pequeños y apenas se negocian, las propias compras del fondo harán subir sus precios. Esto hará que aumente de nuevo su rentabilidad, atrayendo aún más dinero de los inversores que solo busquen esto mismo, lo que hará subir todavía más los precios de los valores del fondo, generando otra avalancha de dinero especulativo.

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Un nuevo estudio —realizado por Philippe van der Beck, profesor de finanzas de la Escuela de Negocios de Harvard, y Jean-Philippe Bouchaud y Dario Villamaina, de Capital Fund Management, una empresa de inversión con sede en París— analiza cómo este ciclo se retroalimenta. Como dicen los investigadores, “los inversores persiguen su propio eco”. El estudio aún no se ha publicado en una revista especializada, pero parece que sus conclusiones son sólidas.

A lo largo de los años, muchos gestores de carteras me han dicho que las grandes inversiones en un fondo que se dedica a valores más pequeños y con menos liquidez pueden hacer subir los precios si las compras del fondo constituyen gran parte del volumen diario habitual de esos valores. Este ciclo de autorrefuerzo puede engañar a los inversores haciéndoles creer que la rentabilidad de un fondo se genera únicamente por la habilidad del gestor, cuando, en realidad, procede en gran medida de la conducta de los propios inversores del fondo. Los rendimientos autoinflados pueden hacer subir los precios y prolongarse más de lo imaginado, aunque con el tiempo acaben desapareciendo.

Este ciclo de autorrefuerzo puede engañar a los inversores haciéndoles creer que la rentabilidad de se genera solo por la habilidad del gestor

Parte del estudio se centra en un ETF cuyo nombre no revelan los investigadores. Estoy casi seguro de que se trata de ARK Innovation, el fondo de “innovación disruptiva” gestionado activamente por Cathie Wood que obtuvo uno de los mayores rendimientos de la historia cuando ganó un 153% en 2020.

En octubre de 2019, ARK Innovation tenía casi una cuarta parte de sus 1.600 millones de dólares en activos repartidos en nueve valores. Poseía más del 5% del total de acciones en cada uno de ellos. Esas posiciones más grandes en acciones más pequeñas incluían el 9,9% de la compañía de edición genómica Intellia Therapeutics y el 5,1% de la firma de pruebas genéticas Invitae.

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A medida que aumentaba la rentabilidad de ARK Innovation, los inversores inyectaban más dinero y, en 2020, sus activos se multiplicaron por nueve, pasando de 1.900 millones de dólares a 17.700 millones. Cuando ARK redirigió esa oleada de fondos a sus valores favoritos, Intellia subió un 271% e Invitae un 159%. Sin embargo, tarde o temprano, el rendimiento decae, el dinero caliente desaparece y los gestores tienen que deshacerse de las acciones. Esto hace bajar los precios de esas acciones, empeorando el rendimiento del fondo y provocando la salida en estampida de aún más dinero especulativo.

Los activos de ARK Innovation alcanzaron un máximo de unos 25.500 millones de dólares a mediados de 2021, pero ya han descendido hasta los 6.300 millones. El fondo ha perdido una media del 27,9% anual en los últimos tres años. Intellia e Invitae han perdido de media un 30,1% y un 96,9% anual en el mismo periodo. ARK no ha querido hacer declaraciones al respecto.

Tarde o temprano, el rendimiento decae, el dinero caliente desaparece y los gestores tienen que deshacerse de las acciones

Pero estos fondos no son los únicos. De media, en los ETF más grandes y concentrados, el 8% de la variación del rendimiento a lo largo del tiempo puede atribuirse a lo que van der Beck denomina “un aumento del precio generado por las operaciones de los fondos a medida que entra dinero de sus propios inversores”. El estudio muestra que un ETF cuya rentabilidad es un 10% mejor que la media en un periodo determinado aumentará sus flujos de entrada en un 2%, la mitad de los cuales se producen en los dos meses siguientes a la publicación de la rentabilidad superior.

También pone de manifiesto que los rendimientos autoinflados se desvanecen y revierten, pero es imposible predecir el momento exacto en que lo harán. Dar con el momento previo a la subida resulta gratificante; basta con preguntar a cualquiera que comprara GameStop a principios de este mes, cuando el famoso inversor Keith Gill volvió a pregonar el valor. Pero saber cuándo bajarse del barco es difícil; GameStop cayó desde su máximo hasta casi la mitad en un par de días.

“Todo el mundo quiere estar en la etapa ventajosa del ciclo, pero no en su versión malvada”, afirma el analista de inversiones Tom Brakke.

El sentido común es la mejor guía

En primer lugar, hay que desconfiar de los fondos que se desvían drásticamente de un índice de mercado amplio al mantener solo unas pocas docenas de valores o muchas empresas pequeñas. Estos rasgos son el caldo de cultivo de las grandes rentabilidades y del dinero caliente que las persigue y las infla. Es importante comprobar si las participaciones están “limitadas” a una proporción fija de un índice de mercado, a menudo entre el 2% y el 5%. Esto debería impedir que el fondo, por muy popular que sea, invierta demasiado dinero en sus valores más atractivos.

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Tampoco conviene invertir en ETF cuyas principales participaciones hayan sido vendidas masivamente en corto por fondos de cobertura y otros operadores que apuestan por una caída. Se puede comprobar el interés en corto de cualquier valor en la mayoría de los sitios web de mercados o aplicaciones de “trading”.

Por último, hay que estar atento al crecimiento rápido. Cuando miles de millones de dólares entran a borbotones en un pequeño fondo que acaba de registrar grandes ganancias, es probable que se produzcan rendimientos autoinflados. Dejemos que otros los acechen. Al final, lo más probable es que acaben obteniendo pérdidas.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal. Traducido por Federico Caraballo